目 录

一、内容摘要………………………………………………………2

二、引言……………………………………………………………3

三、风险指标的计算方法…………………………………………3

3.1 Markowitz 均值-方差模型3.2 风险系数……………………………………………………5

3.3 VaR风险值……………………………………………………6

四、证券投资风险的成因…………………………………………8

五、证券投资的风险种类……………………………… ………10

5.1 利率风险……………………………………… ……………11

5.2物价风险………………………………………………………11

5.3市场风险………………………………………………………12

5.4企业风险………………………………………………………12

六、如何规避股市风险……… …………………………………13

6.1分散系统风险…………………………………………………13

6.2回避市场风险…………………………………………………15

6.3防范经营风险…………………………………………………15

6.4避开购买力风险………………………………………………16

6.5避免利率风险…………………………………………………16

总结…………………………………………………………………16

参考文献……………………………………………………………17

一、证券投资风险分析

二、内容摘要:

证券投资就是将资金用于购买股票、债券等金融资产，它与实业投资不同，它不需要对资产的具体生产经营活动进行组织和管理，只需投入资金来分享利润或从买卖证券的差价中获取利润。一般来说，证券投资是指投资者通过购买有价证券，在一段时间内获取利润的过程。当然，带来收益的同时，也必然伴随着一定的风险。人们进行证券投资的最直接的动机是获得收益，因而投资决策的目标是使收益最大化，但由于收益与投资之间在时间上的滞后,这种滞后导致收益受许多未来不确定因素的影响，从而使得收益成为一个未知量。投资者在进行决策时只能根据经验和所掌握的资料对未来形式进行判断和预测，形成对收益的预期。受不确定因素的影响，证券投资的未来收益可能偏离其预期，这种偏离将导致投资者可能面临得不到预期的收益甚至亏损的危险，这种危险就是证券投资风险。

本文主要分析在证券投资过程中，选用的风险控制标准。其中以Markowitz均值方差模型为基本，计算证券投资组合权重解。同时应用证券投资中另外两个重要的风险指标: 系数以及VaR风险值，来辅助估计证券组合的风险。结合实际案例，分析三种指标的风险分析能力，并寻求可以结合多种指标的风险分析方法。

关键词：证券投资风险 Markowitz 均值方差模型 系数 VaR风险值

三、引言

证券投资风险是指投资者在证券投资过程中遭受损失或达不到预期收益率的可能性。证券投资风险分为两类，即经济风险与心理风险。证券投资所要考虑的风险主要是经济风险，经济风险来源于证券发行主体的变现风险、违约风险以及证券市场的利率风险和通货膨胀风险等。

三、风险指标的计算方法

由于任意单一证券的收益不稳定，投资者自然倾向于选择证券组合的方式，既能分散投资风险，又能寻求最大化利益。显然，在组合投资中，各证券所占比重即为最重要的分析手段。以w代表各证券的权重，

即成为各种分析方法所寻求的最优解。

同时证券投资风险就其性质而言,可分为系统性风险和非系统性风险。系统风险为整个市场面临的共有风险，对于不同的证券投资有同样的影响。非系统风险为某一特殊领域或企业的风险，对特定的证券产生影响。我们可以选取另一种与系统风险相对应的风险指标，来判定所选组合相对与整个证券市场风险的相关性。系数因其实用性强、方便应用等优点而广泛接受。

以上两种风险指标都是以相对静态的证券收益率为基准的分析方法，我们可以参考动态的收益率变化来判定某证券组合在给定的置信区间（如0.05），在市场正常波动情形下可能损失。

3.1 Markowitz 均值-方差模型

自1959年Markowitz提出均值-方差投资组合方法后，均方差作为风险评价指标得到很多学者的认可。Markowitz证券组合理论基于几个基本假设：

1）每种证券的收益率为正态分布。

2）投资者都遵守占优原则，即同一风险水平下，选择收益率较高的证券；同一收益率水平下，选择风险较低的证券。

各证券之间有相互关系，其相关性由协方差表示。

证券组合由表示，其中为某种证券的资金比例，即权重。并有。某种证券的实际收益率为，为实际收益率的期望值。则该证券的实际总收益率为

改证券的期望收益率为。令为两证券收益率的协方差。特别的，为的标准差。

Markowitz理论定义该证券投资组合的风险为该组合的标准差，即

 

在允许卖空（）条件下，证券组合的最优规划可表示为

 

令

其中为投资者预期的最小收益。此模型的最优解为

 

记

其中，模型（2.4）的有效边界为

该边界条件由平面上一系列开口向右的抛物线连接而成。

3.2 风险系数

如前引言所述，证券的风险度受到系统风险的影响。系统风险主要要指购买力风险、利率风险、市场风险等。此风险为整个证券市场共同承担的风险，故评估某证券组合的风险指标，可以与市场系统风险做比较。系数的含义为某证券相对于整个证券市场的风险程度，也叫做灵敏度。

1964年William Sharpe建立了著名的资本资产定价模型（CAPM），在非均衡市场条件下，某一证券的特征曲线形式为

其中为市场无风险收益率；为另一证券组合M的实际收益率；为第i种证券的系数。是证券与证券市场组合M的协方差; 为证券与证券市场组合M 的相关系数; 为证券市场组合M 的均方差; 为随机误差项。

其中即市场组合M的系数为1，此即为证券市场的系统风险。式（2.8）反应了证券的超额收益率与系数的关系，若证券组合为，显然市场的超额收益率对应了市场风险系数；若证券的风险系数则表明该证券组合相对于市场系统风险偏高；反之则表明证券组合相对于市场系统风险更为保守。

对于证券组合的期望收益率为

 

其中各证券的系统风险和系数分别为和,证券组合的P的系数为。由此定义，我们可以绕开标准差直接由系数重新规划最优组合

该模型为求解在满足最小收益率的情况下，证券组合能达到的最小风险，即最小。其中为不允许卖空，若允许证券卖空则可去掉此项。

3.3 VaR风险值

近代金融市场的变革导致金融市场的波动日益剧烈，金融技术的提升导致各种衍生产品爆发性增长，以及监管环境的变化，使金融市场更加波动和脆弱。许多金融机构或银行因为风险管理不善导致亏损倒闭，使越来越多的跨国金融机构或投资银行将风险的规避、分散作为市场风险管理的重要手段。著名金融机构如J. P. Morgan、Bankers Trust、Chemical Bank、Chase Manhattan 等都投入巨额经费开发市场风险管理技术。

VaR（Value at Risk）的定义为当前持有的证券组合价值在未来某一时间段内可能的损失，如图1所示。其中的重点为：1）与上述的方法不同，VaR更多的关注于未来证券价值的波动，其所有的收益率都是以未来可能的变化进行估计；2）其定义为证券的损失，即更关心证券的风险。故而其被众多证券机构和投资银行等作为风险控制的第一道防线。它的数学形式为

其中的为证券组合在持有期的收益，VaR的负号表示其定义为损失，即收益的负值。为其置信区间。

图 1 VaR的概念

使用证券组合当前的各种参数（如价格，收益率等）对未来的情况进行估计。VaR的本质是统计测量，根据各证券组合的历史数据估计未来的情形。如使用某证券前N天的数据来估计第N+1天的可能值。但是使用单一的估计值显然风险太大，因此采用概率的方式给出第N+1天价格变动的概率分布。假设证券价值由一系列市场因子控制，如利率、汇率、股指及商品价格等基础变量。我们只需要关注过去的市场因子的变化，将证券组合表示成市场因子的组成，估计未来市场因子的变化估测证券组合的价值。然后计算所持证券的价值分布，在给定的置信区间给出VaR值。

一般证券的价值为市场因子的线性函数，VaR估算的关键是估测市场因子的未来变化。一般有三种方法：历史模拟法、分析方法和Monte Carlo模拟法。在本文中我们将介绍分析方法中的一种：delta-正态模型。delta表示证券的价值函数取一阶近似，正态分布也符合本文中大部分情况所用的收益率分布。对于表示的证券组合价值函数，其中为市场因子向量，delta-正态模型的基本假设为两点：

1）价值函数的一阶导数记为

高阶导数为零。

2）x的回报为正态分布，为市场因子x的协方差矩阵。r定义为。则满足

将在展开，有

则服从一元正态分布，。有VaR的数学表达

根据给定的置信区间可以查表得VaR的值。

下面将根据一具体实例，展示Markowitz均值方差模型的求解，然后应用系数的线性规划模型求解另一组解，分别求解两组解的VaR值，讨论两种方法的优劣比较，并试图给出高收益-低风险的更优化方案。

四、证券投资风险的成因

4.1、证券本身的价格具有不确定性的特点 

证券是各类财产所有权或债券凭证的通称，是用来证明证券持有人依据票面所载内容，取得相应收益的凭证。从本质上讲证券价格是市场对资本未来预期收益的货币折现，而未来又存在许多未知因素，这些因素的产生或改变均有可能影响证券的价格，如国家经济政策的改变、证券交易政策的变化等引发证券投资的政策风险；经济的繁荣与萧条引发证券市场的上涨和下跌等，这些因素在整个证券投资过程中相互作用，相互影响，构成证券市场的系统风险与非系统险。  

4.2、证券市场运作的复杂性导致了证券价格的波动性 

证券市场的运作过程，是市场供需由不平衡调节到平衡的复杂且又缓慢的过程。如从市场参与者来看，从政府，企业，机构到个人，形形色色，他们在市场中的地位，对市场熟悉程度和对市场的要求千差万别；从交易品种看，有股票、基金、债券及金融衍生品等，各种品种在性质，交易方式，价格形成机制等方面，既彼此联系而又自成体系，因而导致证券价格难以捉摸。  

4.3、有关部门监管不严，查处不力，加剧了系统风险 

近年来，我国制定了不少的法律、法规和管理条例，对维护证券市场的发展秩序起到了非常重要的作用，但同时，我们也应该注意到，现行的法律和法规在实际贯彻执行方面还存在不足，执法力度还很不够。其结构不仅损害了投资者的利益，也损害了资本市场的发展，加剧了系统风险。  

4.4、投机行为加剧了证券市场的不稳定性 

在证券市场中，许多投资则缺乏对证券的理性认识与专业知识的储备，不以获取长远资本收益为目的，而是以获取短期差价俄日目的，甘愿冒巨大风险以图获得短期差额利润，这被称为投机行为。一般来讲，投机者往往会忽略客观存在的风险，所以投机者承受的风险要远大于投资者。　

第一步：考虑规模和可逆性的价值

正如财务金融教授布雷利（Richard Brealey）、迈尔斯（Stewart Myers）和艾伦（Franklin Allen）三人所理解的那样，“实物期权理论”表明单项投资的规模以及这些投资是否随着时间而改变对市场价值至关重要。为什么？原因是，规模可扩展的投资让决策者在后续投资中遵从初始投资的成功，并在失败的事件中减少损失。这种可扩展性本质上自然而然地创造了价值，而这种价值是传统的资本预算方法无法看见的。金融学教授特里杰奥吉斯（Lenos Trigeorgis）承认，使用传统资本预算工具的决策者并不怎么看重自己在管理经济资源应对未来中承担积极角色的能力。

可逆的投资也创造价值。一家公司的灵活性与其投资的可逆程度直接相关。无论如何，当一家公司采取措施提升其适应力，它必须期望能够在一些投资中提供更多不变性。

第二步：留住核心能力

 战略适应力的建立是有成本的，也许很快就会发现它的发展抑制了利润。和公司其他核心能力或“竞争优势”很相像，适应力要求企业对之进行投资，以发展和维护。核心能力帮助公司在市场上取得成功，对标竞争对手的能力可能让公司仅仅为了保持竞争力而批准更大的投资。甚至当财务分析显示对某些核心能力进行投资在财务上并不划算，还会因为让公司保持在某一相关技术领域的前茅等战略目标而选择进行这些投资。

每个公司都需要扪心自问应该储备什么水平的财务资源。不同水平适用于不同公司，而且适应力可能以不同方式影响利润。发展适应力的成本可能降低利润。但是，适应力可以为公司的持续生存做出贡献。要选定公司战略适应力的一个具体水平，需要定期做出相应的判断，以平衡其价值和成本。这样的判断进一步被一些情形复杂化了，在这些情形下，适应力让公司能够抓住意料之外的机会，从而实际上提高了利润。

五、证券投资的风险种类

证券投资组合风险防范一般认为最佳投资组合是使得组合的整体β系数等于1，即与整个市场的β系数相一致 

组合一： 

股票种类 成本（元）

β系数 股票A 50000

0.7 股票B 70000

2 股票C 200000

1.5 合计 320000

 组合β系数=（50000*0.7+70000*2+200000*1.5）/（50000+70000+200000）=1.48

组合二：

 

股票种类 成本（元） β系数

股票A 75000 0.6

股票B 15000 1.8

股票C 900000 1.2

合计 180000

组合β系数=（75000*0.6+15000*1.8+90000*1.2）/（75000+15000+90000） =1 根据组合理论比较这两种投资组合: 组合一的β系数大于1，表明这种投资组合的风险大于市场总风险， 因而不是最佳投资组合，应加以调整。 组合二的β系数等于1，即投资风险等于市场总风险，是理想的组合。