一、投资和投机的异同

二、我国当前投资市场的投机性及其根源

三、如何认识我国当前股市的投机性四、应对市场过度投机的建议

内 容 摘 要

 

在中国的股票市场中，投资者需要的是战略眼光、全盘思考、和深入观察，投资者需要的是交易的技巧和执行的规则。中国资本市场的投机性浓厚，至今已成为大多数人的共识。我国市场经济由于建设的时间太短，因而历史地决定了市场经济体制的不规范、不完善、更不成熟，决定了市场机制和制度工具的“夹生性”。国民经济发展水平、改革的现状等多方面的问题。因此,完善市场,抑制过度投机也应从多方面入手。

股票市场的投机性研究

一、投资和投机的异同　 （一）股票的投资

是指以上市公司价值为主要考虑参数的投资理念和方式，通过较长时间持有股票获取财富，分享企业的利润增长和价值增长。一般认为股票的价值由4个方面决定，即①盈利能力②分红比例③P／E值④资产价值。 （二）股票的投机

是指以股票短期的价格上涨为追逐要素，通过较快的买进卖出股票来获取利润，股票差价就是投机获得的财富增长。很多人认为期货市场只有投机没有投资，或者期货的投资和投机无法区分，实际上在期货市场，投资和投机还是完全不同的。投资与投机的相同点：都是为了获取财富，但都具有不确定性 （三）投资和投机的本质目的虽然有所不同

但都最终着陆点都是为了获取财富；同时投资和投机都存在一定的不确定性，都需要做好亏损的准备，都需要一定程度的冒险。资金投入时间长短的不同。一般而言，投资者的资金投入不求马上回报，也不会马上收回，投资者必然是长线；而投机者的资金投入和收回是频繁的，他需要不断地买进卖出实现差价收益或止损，投机者必然是短线。投资者往往是放长线钓大鱼，而投机者追逐的是即时的价格变化。对投资者来说，当市场正确的时候是他盈利的时候，在市场由不正确将要转向正确的时候才是决策的时候。比如说索罗斯逐个做空东南亚各国的货币，是因为他发现了货币高估的问题，他决策后采取行动，后面又有大量投资者投机者跟随，于是问题就彻底暴露出来，东南亚金融危机爆发，最终索罗斯赚得盆满钵满(香港市场除外)。对投机者来说，走出来的市场永远是正确的，他只要紧跟市场的变化，抓住价格波动获取利益即可，至于行情何时开始，何时转折，何时结束并不重要，重要的是自己有没有抓住行情的波动，自己的方向和市场波动的方向是否一致。因此可以说，投资者的目标是现在已发生、未来应解决的问题，投资者通过解决问题获得利润；而投机者的目的只是为了赚钱，投机者永远都是跟随者，投机者不需要知道市场为什么这么走，将来会怎么走，他只要知道自己当下该怎么走。 （四）交易对象的不同

投资者交易的对象是企业和商品(包括金融产品)，价格只是企业或商品的表达方式。股票投资者关注企业素质、企业的前景、企业的问题，股价只是企业的标价而已，更何况短期的股价上涨并不表明企业的价值上涨，短期的股价下跌也不能说明企业的盈利动力下降了。期货投资者关注的是一项商品有没有脱离它的价值，如果脱离了，是会继续脱离下去还是在等待时机恢复价值，投资者就是要发现时机并且促成价值的恢复，至于商品的货币价格那也只是商品的标价而已，和商品本质上代表的财富可能是不吻合的。 （五）需要素质的不同

投资者需要的是战略眼光、全盘思考、和深入观察，投资者需要的是交易的技巧和执行的规则。相对来讲，投资者看问题更宽广、更深入、更全面，投机者做操作做得更精细、更具体、更严格。投资者力图发现市场变化或引导市场变化，投机者总是跟随市场的变化。严格来说，投机者是投资者的跟随着，优秀的投机者跟随正确的投资者。 二、我国当前投资市场的投机性及其根源 （一）中国资本市场的投机性浓厚

不仅表现为股市的市赢率一般高达60倍，比西方发达国家股市的市赢率（一般在20%—25%）高得出奇；而且也表现为股票的换手（买卖）率高得出奇，据统计，1996年美国纽约股票市场的换手率是52%，东京是27%。伦敦是58%，香港是54%。韩国是91%，泰国是30%，而我国则高得出奇，上海是591%，深圳是902%。股票换手率高，表明股民大多想从股票买卖的价格变动中获利，而不想或不相信股票可以分红，或者认为股票分红不如从股票价格变动中获利来得大。其实，我国资本市场投机活动之猖獗，最近报刊也多有揭露，先有“基金黑幕”，后有兰州等城市股市黑幕，均有媒体披露。中国资本市场的投机性浓厚，至今已成为大多数人的共识。问题是，为什么建立10年的中国资本市场竟有这么浓厚的投机哩？有人说是有投机家（庄家）作崇。这固然是原因，但中国资本市场上投机家（或庄家）何以竟能长时间肆无忌惮地横行呢？也有人把我国资本市场的投机性盛归咎于法制、法规加监管尚残缺不全。上述种种说法，都有道理。但我认为，更重要的、更深层次的原因，应属体制上的缺陷。 （二）我国建立资本市场的目的

本是要确立依靠市场机制来合理分配社会资源的机制；推行股份制的目的，是为了用股份制来改造国有企业，使之成为适合市场经济需要的微观基础。可是，在实践中，人们却给资本市场、股份制定错了位，把它们仅当作给国有企业融资、解困的工具。为此，国有企业，特别是上市公司，不能不继续依赖国家所提供的庇护或“隐性担保”，导致人们不怕风险的投机心态和投机行为盛行。本来，在成熟的市场经济中，一家公司要上市，须经过有关金融中介机构和有关部门极其严格的审查，因为这些中介机构靠信誉吃饭，受公众委托，尽职尽责，对公众负责。一般说，经过这么严格审查获得上市资格的企业，都是素质相当好的企业。但在我国，上市公司不是由市场筛选的，而是由政府有关部门选定推荐和审批的，其间寻、吃租等舞弊现象时有发生。由于人们只注重股份制的融资职能，而未通过股份制改造把国有企业建成具有健全的法人治理结构的现代企业制度，因而不少上市公司的素质不高，上市之后公司业绩也多“第一年好，第二年平，第三年差，第四年劣”。特别是，一些素质很差的国有企业，即使长期经营业绩不佳，甚至长期亏损，也可通过一些中间机构采取弄虚作假手法，得以“包装上市”，其间不少获得政府有关部门的默许或支持的。企业的真实情况，公众并不知道，公众相信政府的“推荐”和“审批”，更相信政府不会让“上市”的国有企业垮台。 （三）我国资本市场上长期没有退出机制

事实上，尽管上市国营企业中间有不少素质不高，有的亏损，有的长期分不了红，有的甚至资不抵债，但没有一家企业曾因为经营不善而被摘牌。亏损企业未被勒令出局，而是通常被兼并、收购、重组而继续存在，其间，少不了有政府部门从中撮合。政府对于好不容易“包装上市”了的企业，自然不愿看到它们被摘牌出局，不愿断了一条融资解困的渠道，于是总千方百计通过兼并、收购、重组等手段将它们保留下来。“郑百文”几经风风雨雨，就是一个突出例子。这一切给人们留下了一个印象，即政府是不会让上市国有企业破产的，政府会想方设法来帮助破产的上市国有企业免于灭顶之灾。尽管政府也曾一再告诫人们要小心股市上的风险，但实际上国家却为股市的投资者提供了“隐性担保”。于是，上市公司是这么想的，券商这么想的，股民们也是这么想的，反正有国家最后保底，大家可以不用怕风险，可以大胆放心地入市炒股，结果股价越炒越高，把市赢率炒得出奇地高。 （四）我国当前股市依赖于国家提供的“隐性担保”，其深层次的体制根源在于国有企业的“政企不分”，股市依赖国家的“隐性担保”，乃是“政企不分”在宏观层面的滥觞。 1、从微观面看

计划经济体制下的国有企业，其要害的体制弊病在于“政企不分”。正是“政企不分”，使得国有企业丧失了自主经营的地位和机制，使其不能成为市场经济所要求的微观基础。目前上市的国有企业虽然搞了股份制，也上了市，但政企尚处于分开的过程，公司治理结构不规范，微观机制很不健全，经济效益不高或很差，甚至亏损，股份有很少分红或长期不分红，股民们很难指望从股份分红中获得利益，只好从股票买卖差价（即股价上涨）中获益。这些上市国有企业的股票价格上涨，根本与企业的效益脱节，而是人为地炒起来的。 2、从宏观面看

我国国有企业过去长期效益差，靠财政补贴，长期吃财政；实行“拨改贷”后，效益差的国有企业转而依靠银行贷款，吃银行，结果累致巨额债务，银行被巨额不良资产压得喘不过气来；建立资本市场后，国有企业，特别是上市公司，把股市主要当作融资、圈钱、解困的手段；股民也不指望企业分红，而指望把股价炒高；而整个股市都依赖于国家的隐性担保。国家提供这种“隐性担保”，无助于培养股民们的风险意识，却可被少数投机家（“庄家”）利用来为自己剑财致富。国有企业先靠财政，后靠国家银行，而后靠股市及其所依赖的国家隐性担保，其实质都是“政企不分”的滥觞，其根源都在于国有企业的“政企不分”。所以，根本的办法，就是加速推进国企的改革，建立现代企业制度，真正解决政企不分问题，使企业具有自我生存与发展的活力，脱离国家用各种方式（财政、信贷、股市隐性担保）编织成的襁褓。股市秩序混乱问题，已引起政府和公众的关注。最近，政府拟切实加强对资本市场的监管措施，整顿市场秩序，拟设置适合市场经济规范化要求的上市公司退出机制，并延聘香港专家参与工作。这表明政府将撤销给上市公司和股市提供“隐性担保”的决心。这一形势，大大增加了国企改革的紧迫性，要求国有企业尽快具有自我成长和发展的活力。 三、如何认识我国当前股市的投机性 （一）我国股市目前之所以有浓厚的投机性，决非偶然，而是有其深刻的历史原因。一句话，我国市场经济由于建设的时间太短，因而历史地决定了市场经济体制的不规范、不完善、更不成熟，决定了市场机制和制度工具的“夹生性”。我国目前股市的投机性，正是在这种历史条件下出现的。发达国家的历史告诉我们，从商品市场、货币市场、债券市场、证券市场、期货市场到衍生品市场，大约经历了二百多年的历史。每种市场组织形式、每种市场机制和制度工具，并不是根据某个发明者设计而诞生的，而是适应经济逐步发展的需要而产生的，有其坚实的经济基础，并在实践中形成了比较完整的运行、监管的制度与规则。我国是个发展中国家，不可能在短短20年期间完成发达国家两百年时间所完成的事，也不可能有上百年时间去建立一个成熟的、能与世界经济接轨的市场经济，不可能像发达国家那样通过市场经济的漫长发展过程让各类市场形式、机制、制度工具依序一一出道，而是在短短几年内同时出台。当经济货币化的进程尚未完成时就已开始证券化、票证化；当证券、票证制度还未发育甚至有关运行法规远未完善时又出现了期货及衍生产品市场；当国企还未完全脱离“政企分开”的襁褓时，又出现国企“上市”——这一切都是在短短几年内同时出现的。这就使得我国各种市场组织形式、机制、制度工具不能不带有程度不同的不成熟性，我把它称之为“夹生性”，就好像一群饿急的人，等不及米饭熟透就开始吃，虽然锅底的米煮熟了，但大部分未熟透，不过各层次成熟的程度不同，只好“边吃、边烧、边熟”。市场经济的这种 “不成熟性”或“夹生性”，不只是中国目前经济体制的特点，也是亚洲许多发展中国家的特点，这一点我在《从东亚金融危机看东亚经济模式》一文是作过详细的阐述。①（注：参阅黄范章、谷源洋主编《东亚经济，路在何方》，国际文化出版公司1999年出版。）如果说，市场体制的“不成熟”或“夹生性”，曾于1997—1998年给东亚许多国家招致金融危机，那么，它给现阶段的中国股市带来了浓厚的投机性。 （二）市场经济的不成熟性或“夹生性”，乃是我国从计划经济体制向社会主义市场经济体制过渡的历史阶段的特性。我们所面对的是：一个由国家主导“制度创新”而产生的不成熟的资本市场，一个是尚未脱离国家襁褓而缺乏自主活力的上市国有企业，一个是未经过市场经济陶养而缺乏风险观念的股民——这三者结合在一起，自然会结出“国家隐性担保”和资本市场投机性之类的“苦果”。因此可以说，在这个过渡阶段，股市不时地会表现出较浓厚的投机性，是难以避免的；少数投机家利用这个时机做庄捞钱，不足为怪。我们应把这看作是我们在过渡时期不得不付的“学费”，也可称之为过渡“成本”。应力争学费交得少些，成本应尽可能低些。这不仅因为靠不择手段投机捞来的钱属于“不义之财”，而且还因为一旦这种“不义之财”成了少数投机家的既得利益，他们就将不乐于推进改革，而乐于把过渡时期尽可能拉长些，因为市场经济体制“不成熟”或“夹生”的时期越长，他们可以混水捞钱的机会就越多，时间就越长。为了避免这种情况出现，我们应一方面加速对股市监管的立法，加强监管；另一方面加速推进配套改革，特别要改变国企改革滞后现象，使国有企业，特别是上市国企尽快成为合格的经济主体。

四、应对市场过度投机的建议 （一）由于我国证券市场上的过度投机不是简单的市场行为,它涉及到了国民经济发展水平、改革的现状等多方面的问题。因此,完善市场,抑制过度投机也应从多方面入手。 1、在宏观经济方面

一定要坚持适度从紧的财政货币政策,保持适度的货币供应量以使市场稳定。同时,要积极发展多种间接调控工具,尤其要进行利率改革。因为一个自由的多元化的利率体系,是一个统一完整市场体系的基础。 2、在微观主体方面

加快国企改革,尽快进行国有资产产权界定,建立利益和风险约束机制,使证券价格与公司生产经营状况紧密联系起来;加快金融体制改革,严格实行银行业和证券业两业分离,控制信贷资金的渗漏;严格约束证券营业机构行为,禁止内部“知情者”参与证券交易,把努力提高服务质量放在首位,给投资者营造一个“公开、公平、公正”的投资环境。另外,也要以多种形式对公众进行证券知识和风险意识教育,逐步锻炼其投资能力,强化其投资意识。 3、在市场方面,着力于市场的基本组织制度、基本支持系统、基本法律规章的完善,从而把投机活动约束在一定范围内,建立健康的市场活动基础。

对于期货等衍生的证券市场,既然已经开设,就不应消极取缔。因为那样会使广大投资者积极发展市场经济的投资热情受挫,而且会使相关的商品和市场投机性更大。所以应下大力气创造能够保证它们正常运转的基础性条件,积极引导它们正常发展。 4、在管理方面

政府应着力把握好政策的稳定性和适度性,政策出台前应认真调查研究、估计其出台后对市场的影响。对市场应有计划、有节奏地扩容,扩大市场规模,以进一步深化改革。证券市场的根本大法——《证券法》一定要全面、规范、约束力强,不要图快,颁布后应在一个相当长时期内对证券市场起主导作用。

参 考 文 献

1、赵宇龙.会计盈余披露的信息含量：来自上海股市的经验证据[J].经济研究,:. 

2、张屹山 马洪潮.我国上市公司景气状况与股票价格关系分析[J].数量经济技术经济研究,:. 

3、周爱民.股市泡沫及其检验方法[J].经济科学,1998(5):. 

4、郝继伦.中国股市场过度投机的制度分析[J].财经科学,:. 

5、胡继之 于华.影响中国股市价格波动若干因素的实证分析[J].中国社会科学,1999(3):. 

6、许小年.信息、企业监控和流动性[J].改革,1996(4)(5):. 

7、胡继之，中国社会科学，1999年，3期 

8、周爱民，经济科学，1998年，5期 

9、赵宇龙，经济研究，1998年，7期 

10、郝继伦，财经科学，1997年，2期 

11、张屹山，数量经济技术经济研究，1997年，2期 

12、许小年，改革，1996年，4期 

13、 Keynes J M，货币论（中译本），1996年 

14、格林沃德 D，现代经济辞典，1983年 

15、马克思，资本论.1，1975年，651页 

16、Hichs J R，价值与资本（中译本），1962年 

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