基金业绩评价研究

证券投资基金的定义

证券投资基金的特征分类

证券投资基金起源和发展

基金业绩评估基础理论

我国证券投资基金评估理论

推进我国基金评估体系建立的思考

内 容 摘 要

证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，有基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券等金融工具投资，以达到分散风险、节约成本、增加收益的目的。

自我国证券投资基金发起设立以来，证券投资基金得到了迅速发展。随着证券投资基金规模不断扩大、种类不断增加，以及投资者队伍的日益壮大，对证券投资基金全面、合理科学的评价就成为基金业发展中的一个重要环节。相对于我国基金业的快速发展，基金评价仍处于一个滞后的状态，基本是以单纯的基金业绩作为衡量的标尺不足以全面反映基金业绩的实际状况和未来业绩的可持续性和预见性，因此有必要建立一套完整的基金评价体系。本文介绍了证券投资基金业绩评价理论基础，并总结了我国的相关研究成果，在分析了目前我国基金业绩评价体系的基础上，建立了一套针对我国特殊的市场状况的证券投资基金风险、准确判断基金业绩和选择基金提供一种方法。

论文正文

一、证券投资基金定义

由于各国证券投资基金产生与发展的背景和轨迹不同，对投资基金的称呼也各不相同：不同国家和地区的学者对投资基金认识的角度不同，其定义也千差万别。

投资基金在美国为“投资公司”和“共同基金”。美国投资公司白皮书将共同资金定义为“一个为满足特定金融目的而购买有专业投资顾问选择的证券组合的投资公司。投资者购买代表股份所有权的基金单位。共同基金随时准备以基金当前的资金净值买回它的股份，该资产净值是由该基金投资组合的总市场价值扣除负债后除以未偿的股票数量。多数共同基金不断提供新的股份给投资者。”对投资公司的定义为“将募集的股东资金投资于符合该基金目标的证券的一种股份有限公司、信托公司或合伙公司。共同基金、封闭式基金和ETF是投资公司的三种主要类型。

我国《证券投资子基金管理暂行办法》第二条对证券投资基金定义为“一种利益共享、风险工担的集合证券投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，有基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券等金融工具投资。”可以进一步这样表诉为：证券投资基金是由若干出资人共同出资达到一定规模，交由被认为能更好的运用这些资金从事投资活动并获取更大投资回报的机构经营，托付给被认为最保险的机构存放和监督，并获得国家在法律上的认可。投资基金是以发行受益凭证或股票的方式，把广大小额投资者资金积聚起来，在专家操作管理下，以金融资产组合方式，集体投资于证券市场或货币上的多样化金融资产，借以分散分散风险的一种新型荣资工具和投资方式。

投资公司是向公众出售股份并将所获资金投资于多样化证券组合的金融中介机构。证券投资基金是按照共同投资、共担风险共享收益的基本原则，通过发行证券投资基金单位，将投资者分散资金集中起来投资于有价证券以实现预期投资目的的一种投资组织。

二、证券投资基金的特征与分类

1、证券投资基金是由专家管理和运作并专门投资于证券市场的基金

基金资产由专业的基金管理人负责管理，因此基金业绩在很大程度上取决于基金管理人员的管理能力和职业操守，为了保护基金投资者利益，各国和地区资本市场监管部门均对基金管理人、特别是其从业人员的资格做出严格规定，做到真正的专家理财。在我国现阶段基金的投资方向以证券市场上较为成熟的国债基金和股票基金为主。

2、它是一种间接的证券投资方式

投资者通过购买基金份额将资金交给基金管理人，再由基金管理人进行投资，从而实现间接投资目的。与直接购买股票或债券相比，投资者与上市公司不发生直接联系，你参与公司的决策和管理，只享受公司利润的分配权。

3、它具有投资方便费用低廉的特点

证券投资基金最低投资数量一般较低，在我国，封闭基金在设立募集期间内，个人投资者认购的最低额为人民币1万元，而开放式基金认购起点是1千元，从而解决了中小投资者“钱不多、入市难”的问题。为了支持基金业的发展，我国还对基金的税收给予合理政策，使投资者通过基金投资证券所承担的税赋不高于直接投资于证券须承担的税赋。基金交易的直接费用通常包括认购费（或申购费）和赎回费。

4、它具有很强的制衡机制

证券投资基金在运作中实行制衡机制，既投资人拥有所有权，管理人管理和运作资产，保管人保管基金资产。这种三方当事人之间相互监督相互制约的机制，有利于规范基金运作、保护投资人的利益。

5、组织投资分散风险是最重要的特点

根据投资专家的经验，要在投资中作到起码的分散风险，通常要持有10个左右的股票，投资学的基本理论也证实了这一点。然而，中小投资者通常无力做到分散投资，如果把所有资金都投资于一家公司的股票，投资者承担的风险是非常大的，一旦这家公司的股票价格大幅度下跌乃至公司破产，投资者便可能近失其所能。而证券投资基金通过汇集众多中小投资者的小额资金，形成雄厚的资金实力，可以把这些资金分散投资于多种股票，分散了投资风险。证券投资基金最根本的优势就在于他的规模优势。

对证券投资基金进行分类十分必要：投资者需要明确的可操作指导，以便选择合适自己收益风险偏好的基金；基金管理公司管理下的各个基金目标和投资策略不尽相同，对应的收益风险特征和业绩评价标准也不同，需要把基金合理分类；基金分类也便于基金评估机构对其进行评价比较：此外，明确基金的类别特征也便于监管部门实施监管。

三、证券投资基金起源和发展

证券透支基金起源于19世纪60年代的欧洲，整个发展过程大致经过了产生、发展、成熟三个阶段，也被称为英国时代、美国时代和全球化时代。

20世纪60年代开始，很多发展中国家和地区从欧美各国证券基金市场的发展中得到启发，特别是有一定证券市场发展基础的亚洲发展中国家和地区纷纷效仿，积极推动本国、本地区证券投资基金事业的建立和发行我国证券投资基金的发展研究。截止2007年3季度末，亚太地区与非洲开放式基金的资产总值占全球证券投资基金总资产的11﹪。中国大陆自1992年10月“武汉证券投资基金”和“深圳南山风险投资基金”分别获得批准成立以来，截止2007年底，专业基金管理公司有53家，基金总数为321只，资产规模约为8564.6亿元人民币。从亚太地区证券投资基金的运作来看，开放式契约型的基金较为常见；从投资基金的规模来看，经济月发达的国家和地区，投资基金的绝对规模越大；从投资基金的投向看，香港地区的菲律宾的股票基金所占比重较大，日本、韩国和台湾的债券基金较为发达，货币市场基金中日本占有较大的比重。

综观证券投资基金的历史演变，每个国家证券投资基金的发展都与该国的经济发展和金融市场（尤其是资本市场）发展的壮况直接相关，大多经历了从契约型基金到公司型基金，从封闭型基金到开放型基金的发展趋势。投资基金在发展的初期，是为少数富人服务的一种投资工具，经过一百多年的发展，其已经成为可以与商业银行并驾齐驱的一项金融产业，对现代经济金融活动产生重要影响，因此投资基金已经不再仅仅是一种投资工具，从本质上说它已经成为一种重要的制度。

四、基金业绩评估基础理论

有效市场理论最早产生于20世纪60年代，由美国芝加哥大学财务学家EugenFama教授提出。该理论认为，在一个充满信息交流和信息竞争的社会里某个特定的信息能够在股票市场上迅速被投资者知晓。随后，股票市场的竞争将会驱使股票价格充分、及时地反映该信息，从而使得投资者根据该信息所进行的交易不存在超额报酬。因此，有效市场就是证券的市场价格能充分，及时的反映全部有价值的信息，市场价格代表证券的真实价格的市场。这些假设在理论上都是合理的，通过对信息披露方面的完善和投资者自身素质的提高，市场的有效性会逐渐增强。根据有效市场理论，学术界一般依据市场价格对不同信息的反映成效证券时常分为三种类型，即弱势有效市场、半强势有效市场和强势有效市场。

对于基金管理者来说，如果市场是强势有效的，他回选择消极保守的态度只求获得市场平均的收益水平，此时指数投资是一个交好的选择：而在弱势有效市场和半强势有效市场中，基金管理者往往是积极进取的，在证券的选择和买卖时机上下功夫，努力寻找价格偏离价值的证券。 

五、我国证券投资基金评估理论

国外基金业绩评估的理论及实证研究均处于领先地位。随着我国资本市场的发展，国内学者也开始对我国基金绩效评估进行研究。不过我国学者的研究一般是采取实证的研究方法，通过运用国外学者的理论，结合中国的实际进行某些尝试。

沈维涛、黄兴孪采用1999年5月10日以前上市的10只新基金在1999年5月14日—2001年3月23日的周数据，利用剔除新股配售收益的基金净值和自己构建的基准指数，采用夏普比率、詹森指数、TM模型、H-M模型进行了实证分析。他们的研究结果表明，经过风险调整后，我国基金业绩总体上优于市场基准组合，我国基金经理的良好业绩是通过一定的证券选择来获得的，但没有足够的证据表明我国基金经理具有很好的市场时机选择能力。倪苏云、肖辉、吴冲锋选择1999年底前成立的22只基金在1999年10月29日—2001年11月12日的周数据，利用横截面回归方法对中国基金业绩持续性进行了实证研究.结果表明在市场单边上升阶段，基金业绩没有表现出持续性；而在包括市场上升和下跌的整个样本期间内，新基金的业绩不但不存在持续性，反而出现反转想象.这说明前期业绩交好的新基金在市场下跌时的抗风险能力相对较差。

由于我国证券投资基金自1998年成立以来短短的10年，期间还有很多政策变动的因素影响着基金业绩水平的外在表现，以前学者在进行上述研究时，有些由于入选基金数量太少、采样时间太短，难以满足计量分析的统计要求；有些由于新股配售的对业绩贡献的调整不够充分；另外有的由于基准组合的选取未能充分考虑上证宗旨的指数的失真情况，导致结论的说服力有待进一步提高。只有克服这些困难，才能使得绩效评估研究起到真正的作用。

六、推进我国基金评估体系建立的思考

从我国目前情况来看。国内虽然有些机构推出了基金的评估体系，但就整体而言，缺乏独立的评级机构和评级标准来对证券投资基金业绩做出客观、公平、公正的评估。如果是证券公司的基金研究部门或者基金管理公司来提供基金评估服务，其公开的基金评估业绩与公司的基金销售业务、投资咨询业务等相关业务等相关业务难免回存在一定的关联，从而影响基金业绩评估的客观性和公正性。基金评级应该是以市场公信力为核心，以服务信息的使用者为目的。只有这样，基金评级才能够真正发展下去，才能够真正促进我国的证券投资基金的健康发展。而要使评级机构的结果获得市场公信力，市场的力量庆当占主导，建立独立统一的基金评级机构就是这种市场力量的表现。中国证监会副主席桂敏杰也曾经表示说：“当前市场缺乏由第三方独立，客观地评估基金管理公司的管理水平，证监会一直在积极推动建立基金评估体系。

曾经有人预测在2010年我国证券市场上市公司将达到近两千家，基金管理公司将达到近千家。即便如此，投资者既没有必要担心股市下跌，股市供给与需求也不会失衡，因为基金是市场是最大买家，基金在股市中的赢利能力与管理水平将成为股市关注的焦点。就目前情况来看，基金的信息披露质量较差，信息不对称的现象较为严重。基金的需求者不能完全根据基金披露的信息准确的判断与评估基金的赢利能力与管理水平。如果将基金的赢利能力比作造血功能，管理水平比作免疫功能，基金帐户现金流管理将充分反映抵御市场风险的水平，对于熊长牛短的市场而言，基金的免疫功能显的由为重要。从世界经济发展的周期性特征来看，没有哪个区域经济发展能保证其股市保持牛长熊短的趋势。衡量与评估基金的造血功能固然重要，但是衡量与评估基金的免疫功能更为重要。

在基金业绩评估方面，晨星公司、银河证券、中信证券是目前国内得到大多数投资者认同的专业评级机构。但是，通过他们提供的评级报告能给投资者提供多少有价值的信息值得商榷。在基金信息披露存在信息不对称的情况下，基金业绩评估与评级并不能真正反映基金帐户现金流管理水平。能获得基金比较全面，、及时、准确的信息，例如持股数量，持股成本，基金组合权重配置等，才能评估出基金理财水平，而这些信息在国外已成为公开信息。另外评估基金账户现金管理水平是一种新的基金业绩评估方法，它是基金业绩评估的全新探索，是一种创新，在国际上没有什么可以借鉴内容及方法。而评估基金账户现金流管理水平只能靠这些本应该公开披露的信息，别无选择。如果这种方法有其生命力，对证券市场基金评估体系的建立与发展是一件有意义的事情，至少我们可以不必再迷信与盲从国外市场拷贝过来的东西。这将对我国的证券投资基金的业绩评估以及整个基金业的发展带来极大的促进作用。

从全球范围看，由于美国的证券投资基金发展时间长，投资品种丰富，市场更加规范，因此美国的基金投资者具有较为成熟的的投资理念。这主要表现在两个方面：一是以长期投资为目标，二是对市场波动反映合理。相比较而言，我国的投资者还远远还没有形成一种成熟、理性的投资理念。由于当前我国的机构投资者在投资与基金时会受到一些限制，因此公众投资者还是基金的重要持有人。在这个意义上，投资者培育工作任重而道远。培养成熟的投资理念是一个循序渐进的历史过程，它是随者大众投资者投资意识逐步提高、投资能力日益增强而逐步得到发展的。可以说，没有理性的投资者，就不可能有健康的资本市场，也不可能有规范的投资基金。因此，无论是现在还是将来，个人投资者的理性投资意识对投资基金的发展乃至整个资本市场的发展站都有着十分重要的作用。从这个角度说，培育个人投资者成熟的投资理念，增强其风险意识，应该成为今后相当长时期内的工作重点。

通过观察国际基金评价体系发展的历史和现状可以发现，共同基金业的发展催生了基金评价体系的形成，而基金评价体系伴随着基金业的发展而逐步发展起来。如今基金评价体系已经成为国际基金管理业中的重要一环。同时，基金评价体系对基金业的健康、快速发展又起到了重要的推动作用。通过对基金科学、合理的评价，为投资者提供决策参考。在我国目前大力发展基金的同时，有必要将证券投资基金评价体系的发展与投资基金业的发展紧密结合起来，充分发挥基金评价对基金业发展的促进作用，进而推动证券投资基金业的有序、健康发展。

参 考 文 献

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