一、股票市场发展的明显标志

第一、体现股票市场的核心功能

第二、体现股票市场量与质的提升

第三、体现股票市场技术支撑的客观公证

第四、体现股票市场规制建设的及时规范

二、股票市场存在的问题及原因 

（一）股票市场规范化程度还不够 

（二）股票市场监管仍有很大不足 

（三）股票市场在市场结构、层次方面明显滞后 

（四）国际化方面的差距 

三、股票市场发展的方向 

（一）审时度势，为货币市场与资本市场功能的良性互动创造条件，进一步完善资本市场结构 

（二）将妥善解决国有股和法人股出路问题与发行制度改革并行推进

 （三）切实保护中小投资者权益，营造公平市场环境，化解市场系统性风险的积累 

（四）着力造就中国证券业的“旗舰”，提高股市监管效率，按国际惯例全方位，多层次，有步骤地推进国际化步伐。 

 

内 容 摘 要

摘要： 本文就我国股票市场核心功能发挥、质与量的提升给予充分肯定，以及对市场技术支撑的客观公证和市场规制建设的及时性，作简单提及的基础上分析股票市场存在的问题及产生原因。认为股票市场规范化程度还不够；监管仍有很大不足；在市场结构、层次方面明显滞后；国际化方面的差距也是显而易见。文章最后提出了股票市场发展的方向。 

浅谈我国股票市场的发展与完善 

1990和1991年，我国在上海和深圳分别建立证券交易所。短短十余年，中国股市从小到大，从无序到有序，走过了许多国家需要上百年经历的路程。今天，它已成为一个承载 4万多亿资本，近1250家上市公司和大约7千万投资者的诺亚方舟。本文基于这样一个背景，从以下几个方面浅谈对我国股票市场（主要指A股市场，下同）的认识。

股票市场发展的明显标志

第一、体现股票市场的核心功能。中国股市推动了国有企业改革和体制转换进程，并使两种体制间的平稳过渡成为现实。十多年来，借助与股票市场，多个大型国有企业陆续成功实现了改制；由于此种根据市场规则进行的改革具有很强的操作性和示范性，也普遍地带动了中小国有企业的股份制改革，计划经济向市场经济转轨过程中最关键的体制性问题因而得以解决。对国民而言，储蓄存款不再是唯一的理财方式，股市已经成为最重要的投资渠道之一。

第二、体现股票市场量与质的提升。从量的方面看：股票市场的总市植为4万多亿元，已达到GDP的40%以上；上市公司总数已达到1200多家。证券市场中介机构队伍不断成长，目前已经有过百家证券公司、2600多家证券营业部。投资者队伍也在发展壮大，个人投资者开户总数已达5500多万户，有了一部分机构投资者。

从质的方面看：股票市场已发生变化，投资者力量壮大了许多，市场承受能力已经相当强。宝钢上市融资顺利实现，说明中国股票市场容纳的能力有了大幅度提高，今后更大盘子的股票上市条件已经初步具备。股票市场上的1200多家上市公司，目前也还存在着质量问题，但放在整个国民经济中来考察上市公司在管理上、业绩上还是比较突出，特别是在推进法人治理结构的改进和发展方面有了显著的起色。中国的基金从无到有，从小到大，从封闭到开放式，从QFII到社保年金，从保险基金到银行基金，品种不一而足。这为股市从半强式走向弱式奠定一定基础。

第三、体现股票市场技术支撑的客观公证。两个证券交易所的建设以及网络技术，取得了非常大的发展。证券交易所的计算机化和网络化的程度已相当高，在发展中国家，特别是对于中国这样大的面积、这样大覆盖面的国家来讲，做出这样的系统，确实不容易，取得了很大的成绩。同时，最近两个交易所都分别推出了实时监控系统，使得对于市场规范化，对于发现和查处内幕交易、操纵价格等违规行为，有了技术上的保障。

第四、体现股票市场规制建设的及时规范。证券市场的发展要靠市场机制起作用，要依靠法制、依法治市。1998年中国证券市场本身进行了根本性的制度创新，建立了全国统一的监管体制。特别是年底《中华人民共和国证券法》的出台，确立了中国证券市场的法律地位，并为中国证券市场的规范发展奠定了基础。可以认为1998年是中国证券市场发展史上的里程碑，它标志着中国证券市场经过八年起步阶段的快速发展之后，从此将走上稳定与健康发展的道路。

二、股票市场存在的问题及原因

（一）股票市场规范化的程度还不够。具体而言：（1）上市公司守法度不高。在我国的股市中，上市公司财务造假、信息披露不充分、肆意“圈钱”、大股东长期占用上市公司款项、隐瞒投资者等行为都已经成了家常便饭，到目前为止却没有一套行之有效的约束方法，独立董事制度、监事制度虽已广泛建立，形同虚设。加上违规成本过低和相关法律的缺憾导致股市问题不断变异、旧症变新病，却没有任何的改善措施。

（2）交易行为不公正。可以发现很多内幕交易、操纵价格的现象，对公众投资者的保护工作做得还不够，严重削弱公众投资者的市场主体地位。

（3）中介服务不到位。中介机构虽然从业务成长逐渐有成熟化的表现，但是在管理方面，特别是在治理结构方面，还相当薄弱。一些中介机构管理方面的问题或违规方面的问题，实质来源与治理结构，这个情况与上市公司情况有类似。

（4）政府定价不合理。还是依靠政府定价比较多，如中介费用，还有交易印花税比较特别。所以说，在规范化的道路上应进一步前进。

（二）股票市场监管仍有很大不足。具体表现有：人才方面不够，证券市场确实需要有一些无论在职业道德，还是业务及个人品质方面，都是高质量的人才，但是目前还不够。监管手段还不够，包括信息、监测及处置等方面。观念方面也是转变的过程，监管部门要逐渐明确哪些应该管，哪些不应该管，如何集中有限的人力物力把监管工作做好。当然中国也有个特点，在亚洲金融风暴的时候，很多的欧美人都把亚洲经济包括中国经济归纳为“关系经济”，在如何界定内幕和操纵市场方面，都有一定困难，而当明确界定了违规违法行为时，仍回发现有很多人利用关系说情，这些都是影响监管质量的问题，另外，监管并不只是中国证监会，证券交易所历来应该是作一线监管的非常主要的一支力量，在这方面如何使交易更好发挥一线监管的作用，包括上市公司、会员等的监管，还有相当大的差距。

除此之外，政府对股票市场监管态度和政策导向是至关重要的，我国虽然也出现了“银广夏”之类的事件，但没有类似于美国政府那样力度，众所周知自从美国股市揭发世通造假和安然丑闻事件后，世通自身的股价由最高64美元跌至最低的0.9美元，公司裁减员工17000人。于是这些事件、丑闻的爆发给美国社会安定和美国投资者信心造成了极大打击，美国股市于是也产生信任危机。在这个时候美国政府为了重拾投资者信心。在2002年7月30日美国国会上通过并有美国总统布什签署的Sarbanes-Oxleyact简称《索克斯法》，并在财务报告责任方面，《索克斯法》要求上市公司CEO和首席财务官（CFO），对公司向美国证监会提交的定期报告真实性作出书面保证，对于公司财务报告要亲自审阅并提出意见。如果CEO和CFO不照办或者明知故犯，就会面对罚款和监禁的刑事惩罚。自从“”索克斯法案之后，美国上市公司的内控和投资者信心都有明显的改善。

（三）股票市场在市场结构、层次方面的明显滞后。这就是为什么大家有一个愿望，希望发展创业板市场，同时能够使资本市场为更多类型的企业服务。从国务院到中央银行到证监会，认识是一致的。就是中国必须逐步扩大直接融资的比例，因此证券市场在结构上要适应这一变化。目前中国储蓄率比较高，其中一部分储蓄是直接使用，包括企业、个人直接运用，另一部分是通过金融媒介来实现，主要通过银行存贷款，还有通过证券市场、资本市场的筹资来实现。从去年的数字包括今年的估计，资本市场筹措资金的数量相比还是1：10的关系。这种关系表明，一是直接融资的比重还相对轻较低，还有很大潜力。二是会使用银行承担过大的风险。银行贷款应该针对风险比较低的业务进行。假如今年银行贷款是13000亿元，那么国民经济中到底有没有这么大数量的低风险业务？随着高科技的发展，属于风险高的业务比率会提高，客观上要求采用共同承当风险。可以说新经济的发展必然使直接融资比率的增大，股票市场应该有进一步发展的空间。

再则，股票市场这十年来虽然从上市公司数量、市值、筹资额等各个方面指标都是相当令人鼓舞的，但是资本市场的产品有了衍生产品以后，对业务的要求、对监管的要求都会提高很多。现在几个市场功能还不能联手操作，相对来讲比较好管，但业务比较简单一些，如货币市场品种还很不足，而且还很不平衡。比较明显的是债券品种的不足，其它品种的不足包括指数现在还没有交易，还基本没有衍生产品；虽然基金管理公司现在管理着封闭式基金、开放式基金，但是共同基金等还没有出台。

（四）国际化方面的差距明显。这并不仅是中国股票市场与国际市场差距的问题。首先从国内整个证券界的竞争局面来说，目前还没有让国外机构进来与国内机构竞争，这在很大程度上对国内机构起到保护作用，使它们在管理水平低、治理结构差的情况下，现在日子还过得去。随着加入WTO，就要考虑国内机构要真正具有与国际中介机构能够竞争的能力。再有，中国股票市场目前所处的是一种货币在资本项目不可兑换条件下的一种发展，与其它资本项目下货币可以自由兑换的市场相比，对业界的要求及对宏观调控的要求，都相对较低，不那么复杂。另外，中国股票市场还是基本上没有衍生产品市场可以一起做。可以看到我们应付风险的能力、业务管理的能力、监管的能力，实际上与国际化的要求还有很大差距。

三 股票市场发展的方向

只有认清我国股票市场功能的不足及其产生的原因，才能着眼现在使之不断完善，更好谋划未来。股票市场发展的方向牵动方方面面，注定它的改革是谨慎的。为此：

（一）审时度势，为货币市场与资本市场功能的良性互动创造条件，进一步完善资本市场结构。

一是扩大进入市场交易的对象。1990年以来，人民银行批准了一批证券公司和基金管理公司进入全国银行间同业拆借市场，目前还应探讨扩大参与者的范围。银行间债券市场也应该改造成为覆盖全社会的债券市场，使之逐渐演变成为大型机构参加的公开市场。通过与商业银行柜台交易市场的连接，与广大中小机构和个人投资者相连接，从而形成全国统一的债券市场。二是探索银行资金安全合理进入资本市场的途径。可以考虑的方式包括：继续允许并扩大证券公司和基金管理公司进入银行间同业拆借市场和证券公司向银行申请股票质押的规模和范围；设立券商融资公司，向券商融资。先期融资可以采取担保贷款的方式，适当的时机逐步开放信用交易；商业银行可以为券商开展一些创新业务，比如为企业重组并购提贷款等。三是拓宽股票质押贷款的对象。积极准备在适当时候推出非券商股票质押贷款，包括开办企业股票质押贷款和个人股票质押利率的调节、增加或减少信用交易保证金等有效控制风险。四是组建银行和保险业的证券投资基金，银行保险公司通过购买基金间接进入股市。同时，政府对这类证券投资基金的规模进行控制。

与之同时，着力完善资本市场（特别是股票市场）结构，解决资本市场结构单一与资本市场内在发展的要求矛盾，显示出市场层次和品种丰富，投资主体和对象多元化的市场格局。（1）先着手多层次市场体系的建设，积极创造条件，适时推出二板市场，不断完善壮大三板市场。（2）要在完善风险控制的条件下，加大金融产品创新力度。（3）进一步加大机构投资者的培育。在加大发展以开放式基金为主的各类投资基金的同时，加快退休养老基金和保险基金的发展步伐。以QFII的形式引导外国资金进入我国证券市场，组建中外合资或合作的基金管理公司并逐步加以规范，使之成为我国资本市场功能的新兴力量。（4）改善上市公司结构，改变资本市场为国有企业脱贫解困服务的观念，为民营、中小企业上市消除政策障碍。

（二）将妥善解决国有股和法人股出路问题与发行制度改革并行推进。

一方面由于历史形成的原因，我国国有股、法人股比例高并且不能流通。基本事实下，政府要有一个正确导向，并且要认识到国有股减持和流通是一个逐步实现的长期过程，实施减持方式多元化。根据企业的不同情况，和各种方案的不同特点，有证券公司等中介机构与上市公司共同协商决定采取哪一种具体方案，如配售方案、包括回购、缩股扩股权调整方案、存量发行方案、基金方案、股债转换方案以及包括协议转让、拍卖、新建国有股市场等在内的第二市场方案等。

坚持定价机制必须统一。以净资产值为基准，再综合考虑企业的盈利能力和行业发展前景等各种因素确定一个权数，进而确定减持价格。实行以净资产左右的价格卖给老股东，来取代目前正在实施的国有股以净资产左右的价格转让给外资企业。考虑到非流通股的流通给市场带来的压力可以通过股票质押贷款等方式，从银行8万亿元储蓄存款中分流出15%左右，满足需要。然后将部分减持获得的资金通过投资基金的形式回流到股市，化解流通带来的市场压力。因此，我始终认为只要政府采取的减持和流通方式得当，那国有股和法人股完全可以在国有资产不流失、投资者不受损失、股价指数保持稳定而市盈率平稳回落的情况下进行减持和流通，从而在非流通股问题的解决上形成一个多赢格局。

另一方面对现行的发行制度适当的调整，实行“批量招标发行、全额市值配售、集中上市”的模式。将拟发行新股公司按市盈率高低进行招标，选择一批公司待发；选择某一天的市值作为基准，投资者按其拥有的市值多少，决定申购什么新股，但是每一单位有效市值额度仅能申请集中上市股票中的一只，市值不能重复利用；每一发行公司按照发行数量和申购量多少，进行配号抽签，决定哪些帐号中签；最后，中签投资者存入足够资金，购买中签股票。在一定时间后，安排发行新股集中上市，该批股票发行上市完毕。为明确市场预期，稳定市场信心，证监会发审委可预先确定每年的发行批次，以及每批发行的家数。新发行方案的发行顺序有招标市盈率决定，那些最急需资金的公司将会愿意以较低的市盈发行，同时以市盈率高低作为发行依据，能有效抑制拟上市公司以高市盈率“圈钱”的不良动机。而且，通过批量发行和集中上市，能合理改变一段时期内新股和资金的供求关系，有效降低新股和资金的供求关系，有效减低新股发行市盈以及新股上市后的市盈率，使沪深市场在综合指数下跌的情况下大幅降落低整个市场的市盈率，从而降低证券市场风险。通过集中配售，可以增加每次发行的新股数量，将提高市值的利用率，提高单次申购的中签率，增加市值配售对二级市场大户投资者的吸引力，同时还可以解决长期困扰券商的不合理的通道问题。

（三）切实保护中小投资者权益，营造公平市场环境，化解市场系统性风险的积累。

截止2002年8月底，我国中小投资者在沪深证券交易所的开户数为6794万户，占投资者总额的99.47%。中小投资者是市场中的弱势群体，需要法律切实维护他们的合法权益。首先是要建立全社会的诚信系统，培育诚信意识；其次是加强法律建设力度，完善相关配套的实施办法和操作细则。可以借鉴发达国家的成功经验和做法，制定《中小股东权益保护法》，建立健全证券民事诉讼，如集团诉讼和股东代表诉讼、证据、听证和民事赔偿制度，使得中小投资者权益保护有法可依；第三可以考虑设立中小投资者权益保障中心或协会，为投资者提供及时有效的法律及咨询服务；第四是提高证券市场监管效率，家大对违规行为的惩治力度；第五是为利益遭受侵害的中小投资者设立赔偿基金；第六是加强投资者的教育的基础工作，增强投资者的维权意识，并引导投资者树立科学的投资理念。

从股市长远发展来说，维护中小投资者权益就是维护股市的“公正、公平、公开”的基本准则，就是维护股市存在的“衣食父母”。

从市场交易的角度来说，如果淡化对中小投资者权益的保护，无疑对市场系统性风险的积累推波助澜。在股票市场上，固然是我国股票市场品种过少，结构单一的矛盾日益突出，使投资渠道狭窄，而且无法进行风险对冲。使得我国证券市场的定价机制受到扭曲，证券市场系统性不能及时有效地得到释放，导致市场风险不断积累。还因为上述原因形成了单边市场，造成投资者的盈利渠道受阻，限制了其他发展空间。

因此营造公平市场环境，建立风险对冲机制既是我国证券市场发展到这一阶段的内在要求，也是证券市场规范化、国际化的惯例。

（四）着力造就中国证券业的“旗舰”提高股市监管效率，按国际惯例全方位，多层次，有步骤地推进国际化步伐。

对券商而言。目前我国证券公司不仅规模偏小，还普遍存在单一、粗放经营的特点，容易受到市场波动的影响，业务创新的能力明显不足。这些问题导致整个证券行业效率低下，生存和发展环境恶劣，行业资源浪费严重，优势券商做不大，劣势券商不大，劣势券商死不了。面对加入WTO的挑战，必须尽快解决存在的各种问题：首先，政府要规划好证券行业的发展，明确行业的发展目标，同时重点扶持规模大、内控力强、资产质量高、经营业绩好的大型证券公司，培育国家级的大投资银行。鼓励券商组建金融控股集团。其次，打破地方保护主义的封锁，实施市场化的推出机制，通过行业内、地区件并购，壮大规模的实力，改变目前“小而全”、“小而多”的低水平发展模式。再次，借鉴国际惯例，建立完善证券公司治理结构，加快证券公司股份制改造和上市。此外，管理层要为券商业务开拓创新提供制度保障，例如允许符合条件的证券公司发行金融债券，开展和扩大证券质押贷款，解决证券公司长期存在的融资难题等。

对市场监管而言，准确定位证券市场的基本功能，坚持在发展中规范的方针，以历史和发展的眼光正确看待目前中国证券市场存在的各种问题，尤其对经济快速发展中国证券市场的高市盈率有正确的认识。要进一步完善市场化的调空手段。尊重市场客观规律，对各项政策的具体实施手段、实施力度和实机选择予以充分重视，以达到合意政策效果。搞好监管当局的协调。目前与证券市场相关的监管部门除了证监会、证券交易所、各级证管办之外，保监会和人民银行也对其有很大的影响。三个部门之间的监管工作需要加强信息交流、协调监管，以保证货币市场、证券市场和保险市场三者的资金可以有序地相互融通，互促发展并控制风险。

对市场的国际化而言。中国已经加入WTO，证券市场国际化已经是必然选择。证券市场（包括股票市场）的开放是一把“双刃剑”，机遇与挑战并存。必须选择最佳的开放途径，避免开放可能带来的危机性风险，减轻开放带来的阵痛，以较小的代价享受国际化带来的利益。亚洲金融危机给我们的教训是：证券市场的开放必须有稳定、成熟的宏观经济环境做保障，必须有合理、科学的配套政策相配合，而且，完全开放前的证券市场必须是机制健全、监管成熟、且有丰富、立体化层次的市场。在初步开放阶段，我们应当重点解决国内证券市场存在的一些问题，在制度上与国际逐步接轨，推进国内证券市场的完善和成熟。以过缓冲期之后，尤其在人民币实现资本项目下的可自由兑换之后，我国证券市场应当向着更深层次的开放迈进，证券市场对外开放的广度和进一步提高，外资能够在中国证券市场上享受广泛的国民待遇，中国投资者和筹资者也能在国际市场上占据一席之地。届时，中国证券市场也伴随着中国经济快速发展，成为国际资本市场中有影响力、有竞争力的组成部分。

总而言之，在不断总结以往的基础上，我国股票市场将在发展中规范，在规范中发展，不断完善市场结构，提高其内在质量，一定能够促进包括股市在内的证券市场油画资源培植功能的进一步完善，使证券市场在全面实现小康目标的过程中，为推动国民以持续、健康、快速发展，发挥更大的作用。并且，我国证券行业应了解世界证券行业发展趋势与割据，以及国际化意义；不仅仅局限与国内市场，而且要抓住时机，创造条件，迎接国际投资转移，奠定亚洲金融证券中心地位。

参考文献：

①、龙宇虹的《证卷市场走向规范》；

②、《东方财经》的《周小川纵论证券市场现状和未来》

③、《嘹望》周刊王开国的《破解证券市场发展十大难题》

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