引言

公司治理的成效是上市公司股利政策的关键因素

我国上市公司股利政策中所存在的问题

2．1 股利支付比率不合理

2．2 股利分配行为极不规范

2．3 股利政策多变，缺乏连续性，认为操作严重

3 我国上市公司股利政策不规范的主要原因

3．1 股权结构不合理，公司治理不完善

3．2 融资渠道不足，筹资方式单一

3．3 我国证券市场自身弊病

4 完善我国上市公司股利政策的若干对策

4．1 积极推进上市公司治理结构的建设

4．2 拓宽融资渠道，加强融资管理

4．3 改革证券市场，为上市公司提供一个良好的环境

4．4 制定有效的法律法规，完善市场监管

5、小结

内 容 摘 要

股利政策是上市公司三大理财政策之一,它不仅关系到股东利益,还关系到公司的筹资决策、股票价格、市场形象、未来发展等各个方面。近些年由于缺乏有效的监督和约束机制，我国上市公司股利政策很不稳定，随意性较强，严重损害了投资者的利益，对公司的长远发展造成了相当程度的损害。本文结合目前我国大多数上市公司股利政策中普遍存在的现实问题，从公司治理结构、筹资渠道、外部环境、法制法规等四个方面阐述了产生这些现象的具体原因，最后，提出了具体完善的措施以缓解各利益主题之间愈演愈烈的矛盾冲突。

关于我国上市公司股利政策的现实思考：问题、成因与对策

引 言

上市公司属于证券化公司，其经营目标与一般企业所追求的利润最大化不同，而是要实现企业价值的最大化，即股东财富最大化。因此，上市公司在制定股利政策时必须严格的遵守这一准则。所谓股利政策，就是在分配利润与留存利润之间进行抉择的一项企业长期发展战略，它是衡量一个公司经营业绩及其成长性的重要尺度。上市公司在制定股利政策时，必须以国家的法律法规为依托，公正的对待每一个大中小股东，从而在股东利益、企业的价值和企业未来发展之间求得某种最优化平衡。

一个成熟的具有现代企业制度的上市公司都有其一套完整的公司治理模式，他为各利益主体在企业中的格局规定了一个初步的框架。股利政策是各利益主体多边决策和平衡的产物，也必然符合这一既定的格局。因此，深刻理解公司的特定治理模式，进而科学界定理财目标，对于优化股利政策，实现财务管理的良性循环具有重大的现实意义。传统的财务理论在既定的“股东财富最大化”或“企业价值最大化”约束之下研究股利政策问题，而忽略或简化了提供这种约束的环境-公司治理模式。因而几乎所有的股利政策和理论都无法完美的解释现实中存在的问题。一般认为，理性的股利政策有以下几个特点：（1）股利分配政策相对稳定，具有连贯性，现金股利与股票股利有一定的规律性；（2）股利分配应与公司的经营业绩相挂钩；（3）股利分配政策与公司的市场形象相联系，有明确的股价目标；（4）股利分配与公司的长远利益相统一。

我国的上市公司大部分都由国有企业改制而成，正处于计划经济往市场经济的转轨阶段，体制尚未健全，政企尚未真正分开，由于缺乏有效的公司治理模式，大多数上市公司制定的股利政策明显的带有随意性以及对股东利益公司利益的不负责任性。本课题拟对我国股利政策中存在的现实问题做一个初步的探讨。

我国上市公司的股利政策中所存在的问题

一般而言，上市公司在制定股利政策时，需要考虑的是如何确定股利支付比

率，以何种形式发放股利，股利的稳定性等三个方面的问题。股票投资是风险最大的证券投资,投资者投资于股票的目标主要有两个:一是获得经常性的股利收入;二是通过不断积累投资所得进行再投资或者通过股息和股价的不断增加而实现资本增长。无论投资者持有哪种目标,都要求股票发行方支付合理的报酬。然而,大量上市公司的不分配,或为了配股而进行“蜻蜓点水”式的分配,都使投资者承担的投资风险与所获投资收益严重不对称。在证券市场上，近几年产生了一个怪现象，随着上市公司规模的逐步扩大，分配股利的比例却逐步下降，以1997至1999年沪深两市分配表为例：

1999年共924家

1998年共823家

1997年共744家

公司数

比例%

公司数

比例%

公司数

比例%

实施分配

375

40.58

375

44.91

388

52.15`

 （摘自“对上市公司股利政策非理性的透视”，会计之友，2002年7期）

由上表可以看出，三年中分配的公司数没有随上市公司数量的递增呈上升趋势，其数量反而逐年下降。究其原因，这些上市公司是没钱分配？不想分配？还是想分配却分配不了？公司中各利益主体到底在其中扮演了什么样的角色？暂且放开这些，我们先从股利支付率、股利发放方式、股利政策的稳定性等几个方面来看看近阶段我国证券市场中存在的一些比较普遍的问题。

1．1 股利支付比率不合理

股利支付比率是指现金股利占公司税后利润分配的比例。支付现金股利是欧美等发达国家上市公司中最常见也是最主要的分配形式。据有关资料显示，在近十年中，美国每年宣布发行现金股利的上市公司达到了60%以上，而香港股市1996年支付现金股利的公司占总数的60%。在我国，情况则恰恰相反，大多数的上市公司都喜欢留存利润，即使分配现金股利，也只是象征性的分配一点，根本不值一提。下面是一份来自深圳证券交易所的统计资料：

1996—2000年上市公司平均每股现金股利情况

年 份

1996

1997

1998

1999

2000

平均每股现金

股利（元/股）

0.16

0.19

0.20

0.16

0.143

（摘自“上市公司的股利分配状况及成因分析”，《经济师》2001年10期）

该表显示上市公司平均每股现金股利1998年最高，大到0.20，而最低的是2000年的仅有0.143，再考虑到2000年的股价水平，其相对的股利水平就更低。2000年末，为了规范上市公司的配股行为，中国证监会提出要把现金分红作为上市公司再筹资的必要条件，为了跨越这一门槛，许多上市公司不得不推出了包括现金分红在内的股利分配方案，在2001年按统计规模已超过了60%，因为是被迫的，中国人恰好又秉承了上有政策下有对策的优良传统，在股市上出现了许多不该存在的现象：

（1）现金分配仅为点缀，中国证监会只规定了门槛，却没有给出门槛的高低，结果有些上市公司就抓住这个漏洞，只重形式，不重内容，如振新股份和辽源得亨，每10股仅派现0.375元，扣税后投资者实际每股只有0.03元的红利，连塞牙缝都不够。

（2）把现金股利作为替股份股利纳税的工具。这些上市公司更绝，他们在派现金股利的同时送起了红股，而且让派出的现金红利刚好能够缴纳现金红利和红股的个人所得税。2001年国泰股份10送6转2配3派1.5元，花样繁多，10派1.5的现金分红看上去也不少，仔细坐下来合计合计，这些钱支付完1.2元的红股所得税和0.3元的红利所得税后，投资者实际上分文未得。由于我国上市公司还处于起步发展阶段，企业多留存收益用于扩大再生产的想法无可厚非，因为生产的规模化，能使公司获得的利益更多，无论对股东还是企业都是一个明智的选择，但是，我们能采取这种选择的前提是其大环境即股市是有效而成熟的，市场体制健全，公司治理结构完善而高效。可惜我国三者未具其一，上市公司留存的大量现金往往并非用于实际的生产经营，而是用于了其他的非生产领域，其中最严重的就是控股股东将上市公司作为其在股市圈钱的工具。

（3）非良性分配现金股利。具有代表性的是超能力派现和刚上市即高派现。 ①哪个上市公司要是实行超能力派现，股东就得小心了，因为他不但要把本年度的未分配利润分光，而且还会把以往年度累计的未分配利润也分完。有专家分析，实施这种分配方案的可能是大股东急于把自己的股权转让出去，实行高派现可以使大股东合法的卷走尽可能多的利益。当大股东转换为他人时，公司业绩可能会一落千丈，新入主的大股东就会借此契机对公司进行资产重组来改变业绩，推出高溢价的增发或配股方案，并伴有高比例分红或送股方案，当他完成了在股市中的圈钱游戏后，然后又会拍拍屁股走人，这时候，中小股东的财力以及忍耐力可能已经到了崩溃的边缘了，成者王侯败者寇，谁又能怎么着谁呢！ ②刚上市即高派现。可别以为哪家上市公司这么有菩萨心肠，先来看一个用友公司的例子：2002年3月，用友公司公布了每10股派6元的红利分配方案，引起了流通股股东的强烈不满，造成股价大跌，为什么会出现这样一种局面？我们先来看一下他的股权结构，用友公司共有一亿股股票，其中7500万为法人股（折合后相当于8000多万元的净资产）2500万的流通股在一级市场融资9亿元，这些流通股在二级市场的上市价格平均每股为80元，市值约20个亿，由此我们可以看出，法人股出资8000多万元占75%的权益，流通股股东出资20个亿却只占有25%的股份。2001年用友公司共获利润7000多万元，拿出6000万元用于现金股利的发放，大股东按照75%的股权应分得4500万，流通股股东分得红利1500万，出资8000万元的大股东一年就分得红利4500万，不到两年就能收回投资，而出资20个亿的流通股股东分得红利1500万，需133年才能收回投资，这样伤害中小股东的利益和感情，流通股股东对上市公司的不满就在所难免了。

2．2 分配行为极不规范

我国的上市公司也奇怪，明显是底子薄，却想一口把自己喂成个大胖子，大多数上市公司偏好股票股利或资本公积金转增股本这两种见效最快也最实惠的股本扩张方式。虽然这能暂时隐瞒公司净现金流量不足，无利可分的局面，但不是长久之计。在国外，出于维护公司控制权和保持公司每股收益稳定性增长的考虑，上市公司很少用股票股利而主要采用现金股利作为股利分配方式。美国在1971至1999年间，公司税后利润的50%-70%被用于支付股利，即使在此以前的若干年里，这一比例也高达40%-60%。当然这种现象不大可能出现在我国，因为大股东一股独大，公司没有必要担心控制权问题，于是他高度关注如何实现自己的股本扩张，以便为将来的再筹资创造有利条件，在我国沪深两市1999年中期的815家上市公司的财务报告中，如下表：

 分配方案

各分配方案的公司数

分配方案所占比例%

派现金

15

12.40

配股

71

58.68

其中：配股与转增资本相结合

66

54.55

配股与现金股利或股票股利相结合

5

4.13

分配股票股利

35

28.93

其中：股票股利与现金股利相结合

6

4.96

 （摘自“对上市公司股利政策非理性的透视”，会计之友，2002年7期）

从上表可以看出，很大一部分上市公司都采取了股票股利或者资本公积金转增股本的分配方案。分配方案的实施必使公司的规模迅速扩张。在成熟的证券市场中，股票股利或资本公积金转增股本往往意味着公司经营者对公司的前景看好，未来的投资回报率较高，但在我国并非如此。上市公司的股票股利或资本公积金转增股本往往与配股相连，其目的是先将总股本扩大，再以大的股本为基数配股以筹集更多的资金，可是，配股和公积金转增股本事实上属于增资和扩股行为，而不是股利分配范畴，也就是说，上市公司是通过股利政策的制定达到更多的通过权益行为融资，换句话说，上市公司的股利政策在很大程度上受再筹资行为所制约,甚至成为再筹资行为的附属物。为什么会出现这样的情况？为什么很少有上市公司采用负债融资呢？一方面因为负债融资要按月计息，到期须归还本金，而且在资金的使用上也有限制，上市公司想增发新股融资的话，需要经过一道道烦琐的程序，还要上级主管部门的层层审批。所以大多数上市公司都喜欢留存收益或者发放股票股利，在我国沪深两市公布的1999年中期报告的815家上市公司中，股票股利发放大致是现金股利的两倍。从年度上看，上年度是否分配现金股利会影响本年度现金股利的分配数量。有的上市公司对不同的投资主体采用不同的分配方案，对国家股和法人股派发现金股利，而对社会公众股发放与现金股利等额面值的股票股利；还有一种就是发放相同的股利形式但金额却完全不一样；还有的公司干脆大家互动，提供多种方案供股东选择。

2．3 股利政策波动多变，缺乏连续性、人为操作严重

上市公司股利分配中的短期行为严重,股利政策缺乏连续性和稳定性。由于没有把投资者的利益置于应有的位置上,大多数上市公司没有明晰的股利政策目标,因而在股利政策的制定和实施上缺乏长远打算,带有很大的盲目性和随意性。能够不间断派现,使股利政策保持连续性的公司很少。国外上市公司为了均衡股利水平，维持公司的良好形象，一般都倾向于保持稳定的股利政策，然而，我国上市公司无论是在股利支付率、还是股利分配形式上均频繁多变，缺乏连续性。投资者很难能从现行的股利政策中推知未来股利的变化。上市公司股利政策缺乏连续性具体表现为：没有股价目标，盲目攀比，欲使股价人为的维持高位，盲目迎合市场需要，从众行为明显，市场喜好送股则送股，市场喜好公积金则转增公积金，市场流行不分配则跟着不分配。1996-2000年间，连续四年分红的公司仅为上市公司总数的4.5%，1997-2000年，连续三年分红的仅为上市公司总数的7.4%。还有一个在我国算是公开的秘密，就是上市公司的股利政策与其股票价格在二级市场的前期走势密切相关。由于大部分上市公司的股票二级市场价格相对于其业绩和成长性而言都过高，如2000底深圳证券市场股票平均市盈率高达65.80倍，A股的平均市盈率达到71.55倍。如此高水平的平均市盈率使股票投资的风险增大，投资者当然不会贸然介入，上市公司只有通过股利政策，利用反复的除权、填权来拓展其股票在二级市场上的价格空间，不少上市公司尽管业绩优良，但只要没有机构在二级市场上运作其股票，这些公司往往就不分配或少分配，而一旦上市公司股票在二级市场上有良好的表现，公司就可能推出较好的分配方案。因为，此时公司股票在二级市场上已为高价定好了基础，公司会分配而得到高于现金股利支出几倍甚至几十倍的现金流入，而最终受损害的是中小股东的利益。

 到底是什么原因造成了我国股市上出现这么多不该有的现象呢，其外部环境—证券市场是否也应该为这种股利分配不公，欺诈现象严重的情况做一个职责上的解释呢？国家法律法规以及证券监管部门是否已经注意到这种舞弊状况呢？下面我们来分析一下产生上述问题的具体原因。

我国上市公司股利政策不规范的主要原因

 3．1 股权结构不合理，公司治理不完善

 在我国上市公司中，国有股处于控股，甚至处于绝对控股地位。而且股权分布极不平衡，可流通的股权比例普遍偏低，只占总数的34%左右。在这34%的流通股中，股东主要以散户为主，机构持股较少，所以，这些中小股东根本就没有在董事会中发言的权利。在这样一种不合理的股权结构下，大股东很容易根据“一股一票”的原则合法的操纵股东大会，来制定对自己有利的股利政策，受害对象只能是远离权利中心的中小股东。这在配股方案中表现得尤为突出，法人股股东可以轻易放弃配股而公众股股东却不行，否则，他们就会因为股票除权后的股价下跌在二级市场上遭受损失。有的中小股东因为无法在董事会上说话，而放弃了“用手投票”的权利，光光“用脚投票”，这在实际上也放弃了对经理人的监督。

 国家作为大股东对企业的监督和控制本应该是积极有效的，但国家及其代理人的特殊地位，使国家往往偏重于通过行政干预来影响企业，弱化以所有者身份来控制企业。所以，在大多数的国有上市公司中，国有大股东普遍存在严重的所有者缺位问题，也就是说，国有股东仅仅是以国有股权的代理人，而不是以国有股权的所有者身份来参与董事会决策的，他们与公司利益以及股东利益没有什么直接的厉害冲突，再加上国家给予的薪酬微不足道，这些国有股权的代理人根本就缺乏对经营者的经营活动进行监督的动力。在这种约束机制软化和激励机制失效的情况下，公司董事势必缺乏维护股东利益的动力，他们的价值取向反而可能会越来越接近于同为代理人的企业经营者，也就是经理人。由于董事与经理人都同属内部人，这样的话，掌握公司的控制权，经营权，监督权的家伙们通俗点来说都是一伙的，这三者之间的制衡机制也名存实亡，公司治理结构从根本上来说是失效的。既然大股东可以在董事会上为所欲为，他们为何不通过左右股利政策制定来获得上市公司现金分红以预防管理者的道德风险呢？据进一步的资料分析，大股东事实上已经从其他渠道取得了“来自”上市公司的现金。众所周知，许多上市公司是大股东的“圈钱”工具，公司上市的目的是为大股东在证券市场上插上一根“融资”的导管。事实上，由于大股东的控制，目前上市公司中真正具备独立法律资格的并不多，大股东用从证券市场上直接“圈钱”的方式，取代了合法地通过分红的方式从上市公司取得现金，这是上市公司“吝惜”现金分红股利政策的主要原因之一。上市公司累积这么多的留存收益来干嘛呢？对经理人来说，将留存收益支付给股东的话就会减少他们所控制的资源，从而削弱他们的权利，因此，在内部人控制的情况下，经理人就有将留存收益保留的动机，另外，严重的内部人控制使管理层具备扩大公司规模的动机，也就是发行股票股利或公积金转增股本来将公司规模扩大，由于缺乏必要的约束和监督机制，公司的经营者并不需要对资金的利用效率承担很大的责任，出于个人私利，经理人就更热衷于扩大企业的规模，满足其建立个人帝国的需要。

 

 3．2 融资渠道不足，筹资方式单一

 资本经营者的资本需求可通过多种筹资方式来解决，不同的筹资方式对股利政策的制定

也有较大的影响。发行债券、银行贷款等方式都是资本成本较低的融资方式，当低成本融资较容易时，上市公司会减少股权资本的利用，反映在股利政策上低配股高派现来保持公司的稳定。虽然我国目前的宏观形势逐渐好转，但微观经济形势仍不容乐观，而且我国的证券市场不发达，股市通常被当作企业筹资的场所，而不是用来实现资源优化配置，提高资源利用效率。因而产生了我国证券市场特有的“保配股”现象：即企业通过各种手段使净资产收益率达到10%的及格线用来粉饰其实际的经济效益，以求获得保配股的资格，而一旦他获得了融资的资格，那么即使企业三年不盈利，达不到6%的及格线，他们也会在年终时虚报利润以粉饰太平。

现代企业资本结构认为，由于信息不对称和融资成本的原因，公司利用资本工具进行融资时存在一个等级秩序，通常先利用内部资金然后才向外部融资，而在外部融资时，又首先考虑债务融资，其次才可能会使用到股权融资。这是因为，股票市场存在着某些缺陷，股东作为投资者跟企业的经营者存在着一定的信息不对称，这可能会导致股东在投资某种股票有身着无地的感觉而放弃投资，而股权作为一种剩余控制权的分配工具，非常易于导致不同利益主体之间为争夺控制权展开无效竞争，从而降低直接融资的效率，因此，从理论上来讲，股权融资不是一个有效的融资方式。

我国上市公司筹资渠道少，筹资选择方式比较狭窄，而且还受到各级政府的严格管制，发行股票要经过政府批准，股票上市要经过地方政府、中央主管部门、证监委和证交所上市委员会等单位层层审批。此外，证监委还规定上市公司要获得配股资格，净资产收益率必须连续三年超过10%。由于上市公司筹资和再筹资受到严格限制，大多数上市公司制定股利政策时就不得不考虑这个问题，尽量不分配或少分配现金股利，用留存收益来增加投资。

因此，发行股票股利和公积金转增股本对于上市公司来说比较容易接受。大多数公司的分配方案中采用配股方式，并以10配3的最高比例进行，送股通常也是为了增加配股基数，为日后的筹资作准备。通过配股，上市公司既可获得实物资产，又可得到现金资产。通过增发新股则可以筹集更多的现金，为企业实现持续发展创造有利条件。当然，从短期来看，上市公司重送、配股而轻派现，满足了股本扩张和投资者短期的需要，也暂时减轻了公司的现金支出的负担。但从长期来说，资本扩张过快，很容易摊薄上市公司的利润造成企业后劲不足。例如在1994-1999年实施配股的公司中，1999年度已出现亏损的公司达到39家，有14家沦为ST公司，这说明实施“再融资”并不能保证公司业绩持续增长。

还有一个让上市公司较少发放现金股利、偏重于股票股利的原因，我国上市公司存在资产负债比例过高的现象，而负债比率过高被看作是财务恶化的一个标志，上市公司首先就不愿意让外界看到公司的这个形象，而一旦分配现金股利，就会把公司的利润给分配出去，本来净现金流量就已经不足了，这样更会使财务状况恶化。发行股票股利只是一种形式上的分配而已，公司只需要在帐面上做一些简单的会计处理就行了，而不会有资本的转移。所以，大多数上市公司更喜欢采用股票股利而不是现金股利的股利政策。

 3．3 我国证券市场自身弊病

 我国的证券市场是在新旧经济体制的剧烈摩擦和尖锐对抗的夹缝中产生与发展起来的，是摩擦双方和对抗双方相互妥协和不断磨合的结果。因而，我国证券市场在产生那天起，就带有先天不足的制度缺陷。

（1）国有股和法人股的不流通，使我国证券市场处于供不应求的市场状态，证券市场长期处于买方状态，股市过度投机，在一定程度上影响了上市公司的股利分配政策。而由于国有股占控股地位，行政权利和行政机制的大规模介入，我国证券市场已经被严重的行政化了，成为一个有计划的而不是崇尚市场经济自由竞争的资本市场。

（2）由于竞争机制、约束机制和激励机制的三重缺失，我国证券市场在很大程度上失去了发展和进取的动力与源泉。这一点在第一方面已经作了具体阐述，在此不多做说明。

（3）功能缺陷是我国证券市场的第三个主要的制度缺陷，在市场经济条件下，证券市场最主要、核心的功能是资源的配置与再配置，为了实现这一功能，证券市场必须具备如下条件：价格形成的机制必须是市场化的，在市场上，聚财-用财-生财机制是健全完善的。然而在我国，公司上市后，保配股资格成了许多管理者和经营者甚至是政府对企业“关爱”的心照不宣的目标。这样，资源合理组合和优化配置的功能基本上失败了或者说在相当程度上已经失败了。在聚财-用财-生财这条因果链中，剩下的唯一功能就是聚财，既人们常说的“圈钱”功能，理论和现实都深刻的说明：一个没有建立起投资者回报机制，只知道向投资者“圈钱”的市场，注定是一个缺乏生命力的、没有发展前途的市场。

（4）规则缺陷是我国证券市场的又一重要制度缺陷。从市场的角度，保护投资者利益特别是中小投资者利益应是证券市场立法的基本出发点和立足点，但是在我国目前这种不成熟的证券市场中，即使从来不分红不给股东以回报，上市公司也不会因此而股价下跌，声誉受损，这实际是剥夺了投资者“用脚投票”的权利，也不难解释为什么上市公司制定股利政策时可以根本不用顾及市场形象，极少采用现金股利的形式。而且，不完善的市场环境使上市公司经营者可以与股市的“庄家”强强联手，以股利分配政策为工具，在股本扩张中使某个利益集团（如上市公司的控股公司或内部人）受益。

（5）信用缺陷是证券市场的另一缺陷，市场经济是信用经济，但这个观念在我国并未深入人心，假烟、假酒、假文凭，不管哪个行业都充斥着假货，股市的信用度在利润面前根本没有用武之地。在2001年以前，我国的股票发行一直实施额度制，发行配额使上市成为一种稀缺资源，大股东可以尽情拿自己的优质资源来帮助公司上市，而一旦子公司上市成功，就可以这边拿点钱那边也拿点钱了！企业不以造假为耻，反以欺诈为荣，反正所有的“优化”成本都可以在发行费用中扣除，从股票的溢价收入中挽回，让可亲可爱的中小投资者做冤大头买单。

3．4 法制执行不严，市场监管不力

 在比较成熟的资本市场中，如美国证券市场中本身就存在竞争机制、约束机制和激励机制等证券市场的三大机制，企业在市场上受到各方面的关注与监督，不敢做多大的动作，而在我国，由于证券市场刚刚建立，市场体制还不完善，没有健全的法制、监管方面的措施，什么都有可能发生，什么都有可能成为漏洞。像大量庄股和庄家的出现，一方面固然是由于个人和机构追逐暴利所致，另一方面更因为我国证券市场法律法规的不健全，即使是《证券法》，对一些行为如内幕交易，操纵市场也界定不清，很大程度上不具备可操作性，这种不可操作性使监管部门和执法部门对我国股市普遍存在的操纵行为难以进行有效的打击，中国证监会在2000年度提出把现金分红派息作为上市公司再筹资的必要条件，政策出台后效果也十分明显，2000年报上超过60%的上市公司提出了现金分配方案，但猫腻现象仍相当严重。有的上市公司把现金股利作为替股票股利纳税的工具，投资者根本得不到利益。这就与证券监管机构不规定具体派现数额有很大的关系。按照我国有关规定，股份有限公司实现的净利润要在弥补以前年度亏损，提取法定盈余公积金、公益金、支付优先股股利之后，才能对普通股股东进行分配，有些上市公司虽有盈利也不分配，是因为每股收益在扣除每股的公积金、公益金之后以所剩不多。另外，中国证监会并没有对上市公司派现的数量和比例作出硬性规定，对于累积高额利润不给投资者回报，却依然采用配股、股票股利发放方式的企业没有制定相应的政策法规进行约束，加以限制，导致不分配现象愈演愈烈！

还有一个对证券市场来讲比较严重但无可奈何的因素，由于近些年大部分国有企业都是通过分拆上市的，即将原主体的优质资产拿出来组建股份有限公司供上市融资，而将绩差资产留在原企业形成控股母公司，在这种情况下，母公司有较强的动机设法占用上市公司的资金来改善自身的经营状况。而问题就出在这儿，因为母公司是上市公司的大股东，它完全可以合法的调动股东大会、董事会形成决策使上市公司和控股集团形成关联交易，将留存收益悉数转移到母公司中去，而证券市场以及监管机构根本无法对这种行为进行有效的监控，监事会名存实亡。

市场监管的目的是要保护投资者利益，因为在资本市场上，大股东、经理人、投资银行和专业服务人士常常形成合谋，掠夺外部投资者，监管部门的职能之一就是要阻止这种掠夺和风险转移；另一方面，我国证券市场承担着帮助国企脱困的使命，而他采取的手段就是通过发行股票将风险转移给投资者。当市场监管的这两个职能在一定的环境下产生矛盾时，往往会使监管部门难以把握。

上市公司非理性的股利政策，已经成为市场风险的一个重要来源地，成为市场规范与发展的严重障碍。因此，必须把股利分配行为的监管作为对上市公司监管的一项重要内容，将上市公司的股利政策尽快引导到正确的轨道上来。

4、完善我国上市公司的股利政策的若干对策

 有什么样的原因就必须有什么样的解决方法。下面着重从公司治理、融资、证券市场、法制与监管等四个方面探讨完善上市公司股利政策的对策。

1 积极推进上市公司法人治理结构的建设

针对我国上市公司的治理现状和出现的问题，要想彻底的解决上市公司的治理问题就必须寻求有效制衡的法人结构。由于国有产权在治理结构中只能以代理人的身份出现，而国有股东对其代理人又很难实施有效监督，我想到两条解决方案：一、加快国有资产管理体制的改革，建立独立的国有股权行使机构，保证上市公司的国有资本都有确定的、排他性的出资人机构持有，并履行股东权责，使国有股代表切实在位。二、让国有股份的代理人降低发言权，控制权和决策权，使国有股份的代理人转变职能，将控制和决策的职能转变为参与决策和监督职能，主要是监护好国有资产不被其他股东所侵害，也就是真正的使政企分开。两种方法各有优缺点：一个虽然代理人的身份解决了，但国有股一股独大的问题还没有切实解决，仍有可能出现新的问题；另一个是国家真的能放手国有资产会不会害怕国有资产流失？我想最好的方法就是将两者结合起来：一方面加快国有资产的改革；另一方面让国有股所占的比例降下来，让一部分非流通股参与上市，从而让其他和创业者的利益根本一致的私人股份、法人股份甚至是外资持股比例上升。这其中可以采取多种方式，可以是部分国有股的转让、上市公司股票回购或者增发其他股份等。

在上市公司的股权结构调整问题上，特别要注意产权结构的制衡问题。一是不能使产权集中，就是我们不仅要消除国有股权和国有法人股权一股独大的弊端，同时也不能因为国有股减持而形成其他股权的垄断、一股独大，因为其他法人和个人也是理性的经济人，一旦形成股权垄断，他也会想方设法为了自己的利益而损害其他股东的利益。二是股东不宜太分散。股权过于分散就会导致所有者对经营控制的弱化，即出现“搭便车”和“内部人控制”的问题。所以，在股权结构调整方面，最好的选择是让多个大股东（包括国有股股东）持股比例接近。这样一来，大股东有了一定的数目，就增加了相互制衡的力度以及合谋的难度，有利于对经营决策者形成有效的监督，有利于保护债权人和其他投资者利益；另一方面，股东所占的股权比例越大，企业利益和自身利益的相关度就越大，他们就会有动力去搜集有关企业的信息和监督。还有，制定相应的激励措施，奖惩经理人员，迫使经理人员努力经营来提高企业效益。产权制衡改造除了能控制和避免国有权益代理人的道德风险外，还能减少国家对企业代理人的监督成本，因为其他大股东加入了对代理人-企业经营者的监督行列，分摊了国家以往对企业独自承担的监督成本。

在国有股减持过程中，既要考虑国家的需要，也要考虑股市承受能力和股民利益，特别是在我国1000多家上市公司中存在国有股权和国有法人股权比重较高，量特别大的问题，我们应针对不同上市公司和股票市场的反映，采取不同的释放政策，控制非流通股上市流通的规模和节奏，使非流通股的释放规模和资金入市规模以及股票市场的承受能力相匹配。也可以参考近两年来推出的以非流通股协议出让交易为主的股权重组。1999年出台的国有股配售试点方案以及国有股回购相结合，采用了多种方式，部分的达到了释放非流通股的目的，效果也比较明显，在具体实施上，可以作为参考方案。由于国有股在上市公司中所占的比重相对降下来需要一段较长的过渡时间，在此过程中，国有股上市或转让的价格要合理，还应注意培养、扶植一批有战略目标的机构投资者，作为减持国有股的主要继承人，以利于企业的长期稳定与发展；也可以让一定数量的小股东成为董事进入董事会参与决策。让小股东也有知情权和参与权，这样能对国有董事和经理人员的行为起到一定的监督和约束作用，甚至我们也可以赋予小股东董事对损害公司利益和小股东利益的重大决策有否决权。当然，小股东董事也存在着被国有代理人收买而合谋的道德风险问题，但小股东的参与总会在一定程度上增加国有代理人“道德风险”的成本。第三、我国在上个世纪90年代末引入了独立董事制度，这也是一个缓解公司治理结构压力的有效手段，但迄今为止，还没有对独立董事的任职条件做出一个统一的说法，在法律、法规上也没有一个统一的规定。所以，我国应尽快加强独立董事制度的建设，培养专业化的独立董事阶层，赋予独立董事以权利，当董事会中加入一定树立的既有权威有懂经营管理的独立董事，对国有董事和经理人形成有力的监督和影响，情况可能就会好的无法加以预料。第四、努力探索上市公司经理层通过人才市场的竞争产生的途径，全面提高经理人才的素质，加强对经理层的监督，同时建立严格的激励约束机制和进入退出机制，克服经理层自我激励和不受约束的现象。

当公司的股权结构得到改观，形成几个大股东相互制衡的机制，上市公司在制定股利政策时就可以形成经营者、董事会、股东大会的三道把关，以及外部债权人所施加的额外影响。这样就能使上市公司的股利政策真正能体现股东的意志，真正实现企业价值的最大化。虽然公司治理结构只仅仅为股利政策提供了框架，但运作良好的公司治理模式还是会为理性的股利政策的制定指明正确的方向。反过来看，一旦上市公司制定的股利政策趋于良性，外界就可以真正的通过上市公司的股利政策来判断自己是否应该投资于该股票，从而能在市场上对企业施加影响。企业当然也可以在短期内通过派现高额股利做出企业的未来经营良好的假象，可长期的现金股利政策不是做几本帐就能糊弄的过去的，一旦效益不好，什么都会暴露出来，因为我过上市公司大多存在净现金流量不足的问题，分配现金股利将迫使他们解决各种不适应现代公司制度的弊端。

4．2 不断拓宽筹资渠道，加强融资管理

如果将股利政策视为融资决策，最优的股利政策应按企业的投资机会和股东偏好的程度来决定。当企业有了预期的收益率超过资本成本率的投资方案时，会首先选择利用留存盈利来为此融资，因为股票的交易成本、融资成本以及股利与资本利得的差别税率等因素使新股票的发行成为一种成本率较高的融资方式。

在中国，一般的上市公司能采用的融资方式实在是太少了，所以应大力建设资本市场，拓宽企业融资渠道，并使各种融资手段的成本趋于平衡，这样上市公司不必只依靠从股市圈钱来维持经营或发展的需要，进而改变目前上市公司盲目推出的不分配、送配股等种种做法。在拓宽筹资方式的同时，还应该建立完善的企业信用评估体系，让公众了解企业的融资能力，引进风险投资机制，减少筹资过程中的审批环节，不断完善资本市场、证券市场以及与之相关的配套改革措施。这几年在我国商业银行中行之有效的封闭贷款管理办法值得许多上市公司借鉴。也就是说建立募集资金专户，专款专用，上市公司在完成再融资后，将募集资金打入公司的专用帐户。而且要建立保证信托人制度，专户由上市公司与保证信托人管理，上市公司应对专用帐户资金的进出往来及时披露，中介结构在审计和年报上作专门项目说明。

上市公司也可以在制定股利政策时为融资作准备，如发行可选择股利，这种分配方式一方面可以兼顾股东利益的发展，特别适用于高速成长的公司，可选择股利方案的实施会使股东充分享有自己的权利，按照自己的意愿选择符合自己利益的方案而不必受制于大股东。另一方面，公司的管理层控制了股权的大多数，他们可以根据公司的情况做出有利于公司发展的股利政策，认股权证红利使现金能留在企业内部用于未来发展，若干年后如果公司利润大增，市价高于协定价，则股东会行使认股权，这样公司将发行新股使认股权证转换为公司股票，又可以融得大量资金。在这一过程中，公司为了发展保留了资金，降低了筹资成本，保住了投资机会，真正实现了股东利益与公司发展的双赢。同时，理性的股东通过自己的判断来行使权利，当看好公司的发展前景会保住认股权，当股价开高时才行使，以期获得较高的市场资本利得。这样的股利政策相信对公司股东还有发展中的公司都是一个不错的选择。

4．3 改革证券市场，为上市公司提供一个良好的环境

上市公司是证券市场的基础，上市公司质量是资本市场稳定、健康发展的基石，而股利政策的理性化程度，则是衡量上市公司质量的重要标志。从这个意义上来说，应该使上市公司时刻认识到给投资者回报的使命感和责任感。长期以来，市场与监管高层将主要精力放在二级市场上，对于上市公司运作的监管，则说的多，做的少，造成了不少上市公司不规范，热衷圈钱。为了真正推进市场化改革，保护投资者利益，中国应该借鉴国外通过立法的形式强制要求上市公司派现，约束公司“内部人”现象，降低代理成本，保护投资者利益的做法，进一步深化我国的经济体制改革，切实提高上市公司质量。

这主要包括完善上市公司内部治理结构，优化上市公司股权结构，规范母公司与上市公司的关系，以及完善董事会的工作程序等多方面的问题，从而建立产权明晰、权责明确、政企分开、管理科学的现代企业制度。另一方面，应该加强监管力度，严肃查处违规、违法行为。严格上市公司退出机制，引导企业认识风险，防范和抵御风险，增强企业的竞争力。

作为国外成熟证券市场的组成部分之一，机构投资者在我国也应该积极发展，机构投资者是指以法人形式进行证券投资的机构，如养老基金，保险基金，信托投资公司等。积极发展我国的机构投资者，并保持它的独立性，不仅有利于上市公司的稳健运作和股权结构的改变，而且有利于我国资本市场的健康发展。因为机构投资者往往会长期持有上市公司的股票，对公司进行战略性投资，这必将促使上市公司持续稳定的发展，而且有些机构投资者会要求上市公司按期发放现金股利。例如养老基金，每期需要有固定的现金收入以支付养老费用，它对上市公司进行投资的目的就是每期得到固定的现金回报，因此必然要求上市公司发放现金股利。机构投资者的发展和完善对我国证券市场的发展和成熟具有积极意义。

4．4 制定有效的法律法规、完善市场监管

经过多年的探讨，我国证券市场已初步形成一套上市公司信息披露的法律法规体系和监管框架。如1994年7月1日实施的《公司法》，对股份有限公司的利润分配做了明确规定：其中地130条规定股份的发行必须同股同权，同股同利。第177条规定了股利分配顺序，即公司分配当年税后利润时，应当先提取法定公积金，法定公益金（提取法定公积金和公益金之前应当先利用当年税后利润弥补亏损），然后才按照股东持股比例分配，第178条规定股份有限公司以超过当年股票面额的发行价格发行股份时所得溢价款，应当列入资本公积金等。

应该说，近几年来，我国在保护投资人利益，特别是中小投资者利益方面的立法力度是相当大的。但是为什么侵犯中小股东合法权益的现象还那么严重呢？其中一个最重要的原因是有法不依、执法不严。如对于一些严重侵犯中小股东权益的，亵渎法律尊严的违法行为，处分不够及时，不够严厉，甚至不够准确。这样在一定程度上滋长了上市公司中一些大股东通过侵犯中小股东利益来谋求自身利益的行为，如“红光事件，亿安科技案，银广夏事件”等等都有中小投资者要求赔偿案件发生，但法院不是驳回起诉就是暂不受理，投资者利益得不到真正的保障。对一些重大的大股东侵权案件，我们不仅要追究侵权的法人机构的责任，还应当追究当事人违反诚信业务的民事和刑事责任。

还有，必须加强法律环境的建设，参照国际准则健全相关法制，2001年12月，证监会发布《募集资金管理办法征求意见稿》，加强了上市公司募集资金的投向管理，严禁将募集资金用于委托理财，禁止大股东及其关联人占有募集资金，并拟在上市公司建立资金专户储制度，来进一步完善我国证券市场的法律法规。

除了加强法律、法规建设，市场监管也始终是规范公司治理的强有利的外在因素。近年来，证监会在加强监管方面做了大量卓有成效的工作，如把保护所有股东合法权益作为监管重点，在派出机构中专设监管机构，加大对违规操作的查处力度，对个别长期亏损的公司摘牌等等，有利的促进了股票市场的规范。尽管如此，由于上市公司治理结构不规范引起的问题还是时有发生，因此，要采取一些针对阶段上市公司实际情况的措施。首先，加强信息披露制度，上市公司信息披露得越充分，越真实，越有于保护投资者的利益和提高证券市场的效率。因此，应要求上市公司制定长期的股利政策，给投资者提供是否对该股票进行投资的参考依据。当没有达到分配标准时应充分说明理由。其次，应制定股利分配的定量标准，而且应该按照每股收益的一定比例分配每股股利。例如，如果上市公司拥有大量利润可供分配，对那些盈余过多的利润可以进行金额分配，如果企业急需扩大规模，可以按较低的比例分配股利，给企业留足资金。再次，应加大处罚力度，对于不按规定披露信息和分配股利的上市公司应给予警告，必要时可以进行罚款以让他被迫进行调整。

5、小 结

上市公司非理性的股利政策,已经成为市场风险的一个重要的来源地,成为市场规范与发展的一个严重障碍。因此,必须把股利分配行为的监管作为对上市公司监管的一项重要内容,将上市公司的股利政策尽快引导到正确的轨道上来。要做到这些工作，仅仅从完善证券市场，健全法制法规还不够，治标还需治本，公司管理层需要清醒的认识到只有从完善公司治理入手，根本上解决上市公司制定股利政策时的短视行为，才是正确的途径。当然这并不能马上见效，可只有这样我们才能克服现阶段存在的各种不良现象，制定更有效的股利政策。

参 考 文 献

邓春华 ： “中国上市公司股利政策研究” [J] 《管理世界》 2003年第1期

石何圆、刘晓农和于楚： “从公司治理的角度看股利政策” [J] 《经济师》 2003年第1期

刁孝华： “上市公司的股利分配状况及其成因分析” [J] 《经济师》 2001年第10期

陶蕾和郑蓉： “对上市公司股利政策非理性的透视” [J]《会计之友》 2002年第7期

黄桂杰、王洪会 “上市公司股利分配中的盈余管理初探” [M] 《当代经济研究》 2002年第10期

郭跃进： “独立董事制度与中小股东利益保护” [M]《财经问题研究》2002年第5期

蒋美云：“中国股票市场存在的问题、成因与对策” [J] 《经济师》 2003年第1期

宁向东、 郭久龙 “股利政策与利益主题的博弈关系” [J] 《经济管理-新管理》 2002年第16期

卢佳友 任荣 “关于股利政策的若干问题” [J] 《广西会计》 2002年第8期

王立成： “我国上市公司发展的必然取向：寻求有效制衡的法人治理结构” [J] 《经济师》 2001年第9期

马红漫 陈雪 “谈我国证券市场几个问题的认识误区” [J] 《经济师》 2001年第2期

唐建新 蔡立辉 “中国上市公司股利政策成因的实证研究” [M] 《经济管理、新管理》 2002年第20期

范纪珍 “试析上市公司股利政策” [J] 《生产力研究》 2002年第4期

吴修正 “上市公司股利政策与公司可持续发展的关系的研究” [J] 《经济师》2001年第12期

刘英男,祝　捷 “我国上市公司股利政策现状及效应分析” [M] 《东北财经大学学报》 2002年第5期

梁莱歆, 刘暾 “对上市公司不分配现象及股利政策观念的探讨” [J] 《中南工业大学学报(社会科学版)》 2001年第1期

收费专业论文
汉语言文学论文
物理学论文
自动化专业论文
测控技术专业论文
历史学专业论文
机械模具专业论文
金融专业论文
电子通信专业论文
材料科学专业论文
英语专业论文
会计专业论文
行政管理专业论文
财务管理专业论文
电子商务国贸专业
法律专业论文
教育技术学专业论文
物流专业论文
人力资源专业论文
生物工程专业论文
市场营销专业论文
土木工程专业论文
化学工程专业论文
文化产业管理论文
工商管理专业论文
护理专业论文
数学教育专业论文
数学与应用数学专业
心理学专业论文
信息管理专业论文
工程管理专业论文
工业工程专业论文
制药工程专业论文
电子机电信息论文
现代教育技术专业
新闻专业论文
艺术设计专业论文
采矿专业论文
环境工程专业论文
西班牙语专业论文
热能与动力设计论文
工程力学专业论文
酒店管理专业论文
安全管理专业论文
交通工程专业论文
体育教育专业论文
教育管理专业论文
日语专业论文
德语专业论文
理工科专业论文
轻化工程专业论文
社会工作专业论文
乡镇企业管理
给水排水专业
服装设计专业论文
电视制片管理专业
旅游管理专业论文
物业管理专业论文
信息管理专业论文
包装工程专业论文
印刷工程专业论文
动画专业论文
环境艺术专业论文
信息计算科学专业
物流专业论文范文
人力资源论文范文
营销专业论文范文
工商管理论文范文
汉语言文学论文范文
法律专业论文范文
教育管理论文范文
小学教育论文范文
学前教育论文范文
财务会计论文范文

电子商务论文范文