目 录

一、中国货币市场概况二、中国货币市场发展现状

(一) 中国货币市场的市场体系

(二) 中国货币市场的交易主体

三、中国货币市场所存在的问题

(一) 功能定位问题

(二) 交易主体问题

(三) 运行机制问题

四、中国货币市场的改革与发展

(一) 发展货币市场的重要性

(二) 发展货币市场的建议五、参考文献

内 容 摘 要

 论文主要从中国货币市场概况、中国货币市场发展现状、中国货币市场所存在的问题、中国货币市场的改革与发展等这四个方面对我货币市场几个子市场发展历程、存在问题、发展前景进行了简单介绍和论证，从而论证出我国货币市场正处于成长期加速发展阶段。第一部分简单的介绍了我国货币市场30多年的发展，至今已取得突飞猛进的成果，标志我国货币市场已逐步从幼稚期进入成长期。第二部分根据我国基本国情主要从中国货币市场的市场体系、中国货币市场的交易主体两大方面进行了深入剖析，从市场体系、制度不断完善、健全，市场交易主体不断丰富等多方面论证我国货币市场已逐步步入成长期。第三部分通过分析我国货币市场目前所存在的一部分问题，反方面论证了我国货币市场正处于成长期。第四部分简单介绍我国货币市场未来的发展方向，如何从成长期过渡到成熟期。

 

 

中国货币市场发展问题研究

中国货币市场概况

1998年后, 随着我国央行货币政策调控手段的变化和经济货币化、金融市场化程度的提高, 中国货币市场的发得了长足进展, 主要成效是包括银行间同业拆借市场、银行间债券市场和票据市场三大市场在内的货币市场发展均呈加速趋势。目前, 同业拆借市场已成为金融机构管理头寸的主要场所; 银行间债券市场已成为中央银行公开市场操作的主要平台; 票据市场已成为企业短期融资和银行提高流动性管理、规避风险的重要途径。据统计,2015年，银行间市场拆借、现券和债券回购累计成交608.8万亿元，同比增长101.3%。其中，银行间市场同业拆借成交64.2万亿元，同比增长70.5%；债券回购成交457.8万亿元，同比增长104%；现券成交86.8万亿元，同比增长114.9%。2015年，票据业务在承兑和贴现两端呈现截然不同的发展特点。在票源供给端，前三季度，企业累计签发商业汇票16.6万亿元，同比增长2.3%；三季度末，商业汇票未到期金额10.6万亿元，同比增长9.3%。在票据需求端，前三季度，金融机构累计贴现75.2万亿元，同比增长77.0%；三季度末贴现余额4.3万亿元，同比增长59.7%，截至2015年11月末，票据融资新增规模超过1.7万亿元，在新增贷款中的占比超过15%。

上述情况表明, 中国货币市场的发展的确处于加速成长阶段, 每年的速度以几何级数递增, 这在发达国家和发展中国家的货币市场中都是很少见的。但是，从市场的构成体系、组织结构、市场、条件、市场影响及功能发挥来看，货币市场的内在调节机制及相关功能仍然无法得到充分发挥，货币市场在央行货币政策与资本市场间的桥梁作用依然软弱。

二、中国货币市场发展现状

(一) 中国货币市场的市场体系

中国货币市场起步于1980年代初，属于发展中的货币市场，主要包括同业拆借市场、债券市场、票据市场等，但市场的体系结构还很不完善。

1． 银行间同业拆借市场。中国银行间同业拆借市场最初产生于1980年代初期，在随后的发展过程中经历了三起三落的波浪式变化。在1992年前后，银行同业拆借市场出现较为严重的乱拆借。1993年6月，国务院出台了紧缩性宏观调控政策，其中，“约法三章”的第一条就是“立即停止和认真清理一切违章拆借”。同年7月，央行在整顿和规范银行间同业拆借市场过程中，建立了地方性的融资中心，负责组织当地的资金融通。1996年1月，央行在上海组建了全国银行间同业拆借中心。至此，银行间同业拆借市场就形成了两级网络: 一是以各国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、各省融资中心等机构组成的一级网络; 二是以各商业银行分支机构、其他金融机构参加的，以当地融资中心为纽带的二级网络。

 融资中心在当时情况下发挥了重要的作用，一方面为所在地的中小金融机构提供资金拆借的信息中介服务; 另一方面，作为大银行与中小金融机构之间的联结机制，通过自营资金拆入或拆出，在资金量上化零为整或化整为零。但也存在着一些明显的问题———特别是在房地产泡沫破灭的情况下，出现大量逾期拆借资金，拆借风险问题逐渐突出。针对融资中心暴露出的问题，1997年第四季度央行决定停止其自营业务，并开始着手清收逾期债权; 1998年6月，在清理逾期拆借资金的基础上，撤消了各地融资中心。此后，同业拆借市场出现了信息不畅、资信不明、交易双方供需不匹配等问题，导致银行间同业拆借市场出现交易量大幅度下降。1998年，全国银行间同业拆借市场信用拆借额仅为989亿元，比上年下降86%。面对同业拆借市场出现的新问题，1998年下半年开始逐步建立了面向所有金融机构、全国统一的市场。信用良好的商业银行成为同业拆借市场的主要参与者，中小金融机构之间及其与商业银行之间的交易则更多地通过代理业务和债券回购等交易形式相联接。

此后，银行同业拆借市场的发展主要体现在以下几个方面: 一是扩大全国银行间同业拆借市场的电子交易信息系统; 二是鼓励商业银行开展融资代理业务，为中小金融机构融资创造便利;三是吸收符合条件的证券公司、证券投资基金加入银行间同业拆借市场。

在经历了亚洲金融危机之后，从 2000 年开始，中国银行同业拆借市场开始步入稳定发展阶段。特别是在 2007 年Shibor作为基础利率体系正式推出以来，银行间同业拆借市场在国内货币市场中的地位更是发生了根本性改善。当年的成交金额即发生规模跳跃，达到10万亿元以上的水平，此后一直保持了较快的发展速度。2015年，银行同业拆借市场全年成交规模超过64.2万亿元。

 2． 银行间债券市场。中国银行间债券市场是从国债回购市场转化而来的。中国国债回购交易试点始1991年，目的是给国债提供一个有效的流通市场，提高国债的流通性，从而促进国债的发行，以扭转1990年以前一直存在的国债发行难的局面。此后，STAQ 系统的国债交易日益活跃。1993年下半年，为了治理过热的经济，国家对宏观经济实行严格的紧缩调控，使同业拆借市场一度陷入停 顿状态，但国债回购却得到了很快发展。1994 年国债回购单边交易量达到 3100亿元，1995 年全国证券交易机构的国债回购交易量达到3200亿元。由于国债回购交易者参与的初衷是寻找一个可以替代原有违章拆借渠道的融资途径，加之在国债回购市场成立初期监管上的滞后和失控，在相当长的一个时期内，国债回购市场基本上处于“放任自流”状况。到1995年底，全国回购市场中的相互拖欠金额高达数百亿元。从1996年开始，在经过严厉的清理整顿后，中国国债回购市场一分为二，转化为银行间债券市场和交易所公开债券市场两部分。

1997 年中国人民银行对国债回购市场进行规范，要求各国有独资商业银行、股份制商业银行和城市商业银行等停止在证券交易所的证券回购和现券回购，转为在全国银行间同业拆借市场进行，中国银行间债券市场由此形成，成为专门为银行之间以债券回购和现券买卖方式融通资金而建立的封闭市场。由于市场运行较为规范，又有高信誉度的国债和政策性金融债券等做抵押，安全性高，这一市场发展迅速，交易主体不断增加，交易规模稳步扩大，交易日趋活跃，成为商业银行进行流动性管理和中央银行通过公开市场操作实施和传导货币政策的重要场所。1998年以后，在全国银行间同业市场中银行间债券市场已超过银行间同业拆借市场，逐渐成为货币市场的主体部分。2015年债券回购成交457.8万亿元，同比增长104%；现券成交86.8万亿元，同比增长114.9%。

此后，中国银行间债券市场得到了较快的发展。主要表现在: 一是市场参与主体不断增加，包括各类金融机构和非金融机构投资者，形成了以做市商为核心、金融机构为主体、其他机构投资者共同参与的多层投资者结构，银行间市场已成为各类市场主体进行投融资活动的重要平台。二是市场不断规范，基础建设日趋完善。同时债券托管体系和交易系统等基础设施建设也不断加快，债券结算系统和资金清算系统不断完善。三是交易规模不断扩大。除传统的政府债券、金融债券和企业债券外，还增加了央行票据、中期票据、短期融资票据和资产支持证券等品种，发行人涵盖了中央政府、金融机构、企业和国际组织。四是期限日益向短期集中，市场流动性逐步增强，为金融机构提供流动性管理平台的功能日益得到发挥。这表明回购市场和同业拆借市场一样，其功能都是满足机构的临时性资金短缺。

商业票据市场。票据市场是货币市场的基础性构成部分。建立一个有规模、有效率、有秩序的票据市场是中国金融体制改革和金融市场发展中的一项基础性工程。在改革开放初期的 1980 年，针对企业之间存在着大量货款拖欠的情况，中国人民银行开始试用商业汇票进行货款清算，并逐步从同城推广到异地。但在随后的 20 多年间，中国商业票据市场发展较为缓慢。

1999 年以来商业票据市场发展取得了一定的进展，主要表现在四个方面: 一是一批中小金融机构已获得开办票据贴现业务的资格，并可以向人民银行申办再贴现，打破了票据市场中商业银行一统天下的局面; 二是商业银行开始普遍重视拓展票据业务，成立了多种形式的票据业务专营机构或专营窗口; 三是票据流通转让增多; 四是商业汇票已成为一批大型企业主导性的结算工具，在销售收入中所占的比重稳步提高。

目前，票据市场已成为我国银行间市场的重要组成部分，交易品种包括转贴现和回购，以银行承兑汇票交易为主。2006 ～ 2011年，票据市场的发行环节持续活跃，但流通环节波动较大，这主要是受货币政策干预的影响。此外，技术和制度因素也对票据融资的规模产生影响，2014 年票据贴现额的剧增并在 2015 年维持在同一水平，这与电子商业汇票系统的应用有很大关系。

 (二) 中国货币市场的交易主体

我国货币市场的交易主体主要是国有商业银行、股份制商业银行和非银行金融机构，其次是人民银行、中央政府、企业和居民。其中，人民银行主要进行公开市场操作和再贴现业务，既是资金的供给者，又是资金的需求者; 商业银行参与其中，一方面是为了改善自身的资产负债结构，另一方面满足流动性的需求; 政府作为货币市场的参与主体，主要是以筹资者的身份发行国库券，而不从事其他信用活动; 企业主要参与短期国债和票据市场，解决资金的暂时盈余和短缺问题;居民主要以资金供给者的身份参与交易所短期国债市场和大额可转让存单市场，主要目的是投资活动并保持一定的资产流动性。但目前我国的企业和居民进入货币市场的不多。总体而言，我国的金融机构主要参与银行间市场交易，而企业、居民主要参与公开市场。由于我国的货币市场以银行间市场为主，特别是银行间市场交易主体近年来变化较大，所以，以下主要分析银行间市场的交易主体情况。

1． 银行同业拆借市场的交易主体。我国银行同业拆借市场正式形成于1985 年，在我国货币市场中长期处于主导地位。1996年以前我国同业拆借市场的介入主体较多，不仅金融机构，而且非金融机构、居民也都可以参加，市场的组织者也十分庞杂，地方政府、地方财政机构、商业银行的地方银行、非银行金融机构和一些私人经济组织都广泛参与其中。经过三次整顿，同业拆借市场的主体已被明确化。1996 年，中国人民银行严格界定了同业拆借的主体资格，规定同业拆借是金融机构法人之间相互融通资金的一种形式，不但非金融机构( 包括企业、政府和个人) 不得参与，就是不具有法人资格的银行分支机构也不能参加，商业银行内部上下之间的资金往来应属于系统内往来。

2000年以后为刺激经济和股市，国家加大积极财政和货币政策的实施力度，管理层推出了一系列货币政策，为货币市场的发展创造了一个宽松、良好的政策环境。为扩大交易主体，拓宽市场参与者范围，中国人民银行继续有计划地增加银行间同业市场成员，强化全国银行间同业市场成员在货币市场中的主导作用。除了数量上的增加外，市场交易主体类型也不断增加，先后获准进入市场的有国家开发银行和进出口银行等政策性银行，农村信用社、保险公司( 债券回购) 、证券公司和基金管理公司等非银行金融机构，由此，拓宽了货币市场的发展空间。

 2． 银行间债券市场的交易主体。我国银行间债券市场启动于1997年6月。由于有债券作抵押，债券回购与信用拆借方式相比风险相对较低，因此，银行间债券市场一成立就受到市场参与者的普遍青睐，市场交易主体也逐步壮大。在成立之初，银行间债券市场参与者只有国有商业银行、全国股份制商业银行和城市商业银行。1998年，中国人民银行批准外资银行、保险公司进入全国银行间债券市场。1999年，又相继批准农村信用联社、部分投资基金和证券公司入市交易。2000年，部分财务公司也获准进入该市场，由此，我国的银行间债券市场已由单一的商业银行逐步发展到几乎涵盖国内所有的金融机构，而这些金融机构所拥有的资产已经占了我国全部金融资产的 95% 以上。2000年4月，中国人民银行下发了《全国银行间债券市场债券交易管理办法》，明确规定“中国境内具有法人资格的非银行金融机构和金融机构”都是银行间债券市场债券交易的参与者。2000 年 6 月，发布了《财务公司进入全国银行间同业拆借市场和债券市场管理规定》，财务公司得以进入银行同业拆借市场。随即又在 10 月份下发了《关于开办债券结算代理业务有关部门问题的通知》。形成了以做市商为核心、金融机构为主体、其他机构投资者共同参与的多层投资者结构，银行间市场已成为各类市场主体进行投融资活动的重要平台。

三、中国货币市场所存在的问题

(一) 功能定位问题

1990年代之前，在以促进经济增长为首要目标、尚未明确实行市场经济体制的改革初期，我国的金融发展主要关注于为国家经济增长进行广泛的动员资金。尽管货币市场能够为与市场经济相适应的宏观调控的实施提供良好的市场环境，但是，货币市场作为融通短期资金的市场并不能为广泛动员储蓄转化为投资提供直接的支持，由此，货币市场的发展程度受到明显的忽视。

从我国货币市场和资本市场建立与发展的历程来看，我国的货币市场建立在先，资本市场建立在后，货币市场的发展经历了 30 多年，而资本市场只有 20 多年，但资本市场的发展速度却远远超过了货币市场的速度。在货币市场培育模式规划之初，国家在市场发展取向上对货币市场的管制较多。内在成因是，担心货币市场的发展可能会造成社会资金的转移脱离出原有资金配置轨道引发信用欺诈、增大信用风险，所以，在货币市场培育方面，国家选择了谨慎政策。在相当长一段时间内，货币市场建设主要围绕着国有商业银行短期头寸调剂这个单一目的展开，除了同业拆借市场和票据市场中的银行承兑汇票贴现市场之外，明显缺乏对其他子市场的引导、开发和支持，由此，引致了货币市场滞后于资本市场发展局面的形成。

(二) 交易主体问题

我国信用评估制度不发达，企业信用不透明，对不守信行为的惩罚和制约不够。在这样的环境下建立货币市场难以取得投资者的信任，因而，导致近年来货币市场的发行规模和品种虽有很大的增加，但信用主体仍主要集中于国有大型企业和金融机构，以商业信用为基础的票据和债券发展还相当滞后。在票据市场中，业务的发展主要依赖银行信用支撑，一般只有大型企业才有进入票据一、二级市场的资格，大部分企业特别是中小企业只能游离于票据市场之外。

2010年以后，我国货币市场的市场参与主体进一步增加。但从交易量和债券持有的份额上看，市场交易仍以少数商业银行尤其是国有控股商业银行为主，并且机构投资者存在着买卖行为趋同的现象，引致主要商业银行对货币市场具有较大影响力。这种状况继续发生，很可能引致市场利率的大幅度波动，不利于市场的稳定。

(三) 运行机制问题

我国货币市场存在的一个关键性的缺陷在于资金的单向流动格局一直没有实质性改变，即在交易规模最大的银行间货币市场中，资金总是从国有银行、全国性股份制银行向其他机构流动。

从历史数据来看，国有商业银行在货币市场上一直处于资金净融出状态，其他金融机构与外资金融机构一直处于资金净融入状态。其他商业银行( 包括股份制银行和城市商业银行)在2009年之前也保持着资金净融出的状态，2010 年才开始转化为资金净融入的状态。这实际上反映出股份制银行和城商行在经历了市场长期历练后，资产业务已经形成可持续发展的态势，负债面已成为其发展的掣肘。至此，其他商业银行的退出，使得国有控股商业银行完全占据了“货币中心银行”的地位。

总体上看，我国货币市场存在一定程度的单向流动特征，这可能使得中国货币市场在外部冲击( 如央行货币政策调控) 面前显得极其脆弱，从而，明显限制了货币市场功能的发挥。

四、中国货币市场的改革与发展

(一) 发展货币市场的重要性

货币市场是整个金融体系运行的基础。在市场经济体制下，货币市场的有效运作，是一个有效独立的货币政策实施的基础性条件，货币市场构成了中央银行选择货币政策工具、贯彻货币政策的市场基础。从宏观调控的角度看，如果没有一个比较发达的货币市场，就必然缺乏间接宏观金融调控方式赖以进行的市场环境，缺乏灵敏可靠的市场利率信号，以市场机制为基础的、高效率的宏观金融调控就很难实现。市场经济条件下的货币政策间接调控实质上发展成为一种对经济变量的调控，这些变量通过市场传导影响货币供求关系，引导人们的经济决策行为。在间接调控方式下，调控目标的实现依赖的是市场机制作用，而由于货币市场与货币政策的内在联系，要实现货币政策有效率调控的目的，就必须大力发展货币市场，为货币政策工具的有效运用营造一个完善、健全的市场环境，形成一个影响货币政策发挥作用的基础市场。

改革开放 30 多年来，我国经济体制发生了根本性的变化，社会主义市场经济模式客观上要求我国金融改革和货币政策的操作方式必须做出相应的调整，逐步形成由原来直接调控为主，调整为以经济、法律等间接手段为主，以必要的行政手段为辅的宏观调控格局。

(二) 发展货币市场的建议

1. 推动货币市场参与主体多元化、传统业务规模化。首先，扩大货币市场成员及代理覆盖面，进一步做大交易量。一方面降低同业拆借市场准入资格，允许更多的中小金融机构特别是欠发达地区县级农村信用联社普遍加盟，为欠发达的广大农村地区经济发展提供更多的资金来源，推动中小实体经济发展。另一方面，要加大开展债券柜台交易和代理业务，把欠发达地区大量非金融机构投资者和居民吸纳到债券市场上来，加快全国统一债券市场的形成。其次，扩大对欠发达地区国有商业银行分支机构和中小金融机构的授权，持续稳定推进银行汇票业务的发展。再次，拓宽经济实体办理银行汇票的业务面，对符合条件的经济实体的票据承兑、贴现都要大力扶持，放大票据业务容量。

2. 加大创新力度，增加交易品种。一是要积极稳妥地发展票据市场工具，在重点推广使用商业承兑汇票的同时，开展融资性票据的试点工作。鉴于社会信用环境现状和票据市场发展的实际情况，应按照先交易性票据、后融资性票据的顺序，在积极推进商业汇票( 银行承兑汇票和商业承兑汇票) 发展的基础上，逐步推出本票( 商业本票和银行本票) 业务，同时，展开票据市场工具的创新。二是要注重债券品种创新和衍生工具发展，推动债券市场转型。如增加短期债券品种，改变以中长期国债为主的市场格局，推动债券市场由筹资性向融资性功能转型; 重点发展各类公司债券( 企业债券) ，推动以国债为主的政府信用市场向国债与公司债并重的政府信用与民间信用相融合的市场转型; 发展债券期货、期权、远期等衍生金融工具，为投资者提供避险手段，推动以回购交易为主的货币市场向以现券交易为主的债券市场转型，增加银行间债券市场流动性。三是要积极试办货币市场基金业务，广泛吸收社会资金进入货币市场，推动货币市场参与主体多元化，增加货币市场对票据、短期债券等货币工具的需求，以有效分流银行储蓄压力，降低金融市场支付系统性风险，使居民个人拥有更多投资理财新机会和投资选择新组合。

参 考 文 献

[ 1] 2015年年度中国债券市场统计分析报告   大资管圈2016年3月15日

[ 2] 2015年票据市场分析及2016年票据市场展望 中国经济网2016年1月15日[ 3] 2015年-2020年同业间拆借产业深度调研及未来发展现状趋势预测报告

 

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