一、信贷资产证券化

1、信贷资产证券化的涵义

2、信贷资产证券化基本操作流程

二、我国信贷资产证券化的发展概况

三、我国信贷资产证券化存在的问题及原因分析

1、信贷资产证券化标的方面的障碍

2、市场方面的障碍

3、法律环境方面的障碍

4、税收与会计处理的制度障碍

5、人才培养方面的障碍

四、推进我国信贷资产证券化的对策研究

1、总体思路

2、具体对策及措施

五、前景展望

内 容 摘 要

信货资产证券化作为20世纪最重要的创新工具之一，成为资本市场上重要的融资工具和资产负债管理技术，在当今的金融领域发挥着越来越重要的作用。对于逐步融入全球经济一体化的中国来说，推行这一融资工具不仅具有良好的发展前景，而且具有十分重要的战略意义。然而我国信贷资产证券化才刚刚起步，面临着很多的现实障碍，本文通过对国内外信贷资产证券化发展概况的分析，得出我国开展信贷资产证券化所面临的标的、市场、法律和人才方面的障碍，并对各个障碍进行分析，分别制定相应消除障碍的措施。最后，对信贷资产证券化的前景进行了展望。由于信贷资产证券化在我国还处于起步阶段，所以本文只是对信贷资产证券化的一个初步探讨。

关键字：信贷、资产证券化、资产支撑证券、障碍、对策

信贷资产证券化问题研究

起源于美国的信贷资产证券化是20世纪70年代以来一项重要的金融创新，它给银行带来了新的发展机遇，改变了传统的投融资体制，引起了金融领域的巨大变革。信货资产证券化作为20世纪最重要的创新工具之一，在国际金融市场中显示出巨大的发展优势。对于逐步融入全球经济一体化的中国来说，推行这一融资工具不仅具有良好的发展前景，而且具有十分重要的战略意义。当然，任何新兴金融工具的产生都会给现有的法律制度带来冲击，在中国引入信贷资产证券化制度的过程中，我们要扫清信贷资产证券化在中国的法律障碍，使其真正地实现本土化。因此正确全面探讨证券化特别是信贷资产证券化的相关问题，具有重大的理论与实践意义。

一、信贷资产证券化

1、信贷资产证券化的涵义

在美国学者斯蒂文 L.西瓦兹所著《结构金融》一书中对资产证券化是这样定义的，资产证券化通常是指以缺乏流动性，但具有稳定现金流的资产作为信用交易基础，通过结构重组和信用增级，发行证券的融资方式。信贷资产证券化是资产证券化中的一种，是指将一组流动性较差的资产经过一定的组合，使这组资产能产生可预计且稳定的现金流收益，再通过一定的中介机构的信用加强，把这些资产的收益权转变为可在金融市场上流动的、信用等级较高的证券的过程。其实质是融资者将被证券化的资产的未来现金收益权和相应的风险转让给投资者，而资产的所有权则不一定完全转让。

2、信贷资产证券化基本操作流程

信贷资产证券化的基本过程包括资产池的组建，交易结构的安排和资产支持证券（Asset Backed Securities, 简称ABS）的发行，以及发行后管理等环节。

通过上述过程，信贷资产的形态发生了转化，从原始的诸多离散贷款形式，转化为系列化的证券形式。也就是说，证券化的过程可以描述为：银行将贷款进行组合打包，并切割为证券出售。

这样，通过贷款的组合能有效分散单个贷款的特定风险；将贷款包拆细为标准化的证券，提高了资产的流动性；通过对资产支持证券的结构划分，能满足不同的投资需求。

二、我国信贷资产证券化的发展概况

早在1996年8月，珠海市以交通工具注册费和高速公路过路费为支持发行的证券就开辟了中国开展证券化融资的先河。尤其是 1999年以来，先后成立的信达、华融、东方、长城四家资产管理公司，标志着我国信贷资产证券化已经进入操作阶段。而在这前后进行的一系列具有资产证券化特点的个案实践也为信贷资产证券化的正式实施打下了一定的基础。2005年3月22日，信贷资产证券化试点启动，中国国家开发银行和中国建设银行分别进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化。

三、我国信贷资产证券化存在的问题及原因分析

1、信贷资产证券化标的方面的障碍

（1）信贷资产质量普遍不高

在我国20世纪80年代-90年代初时期、90年代初经济过热时期以及90年代后国家实施破产兼并改制的三个时期里，银行不良贷款率不断上升，贷款资产难以收回，不良资产量急剧增加，贷款资产的质量越来越差，给证券化过程中资产池的构建带来了难度，同时也增加了信贷证券信用增、评级和发行的难度。

（2）信贷机制不健全

信贷机制不科学不健全，信贷前没有很缜密的信用评估手段，盲目的授信，甚至有为私利而牺牲国家集体利益权利寻租的行为，贷款后期也没有很好的贷款的追踪调查工作，不明确贷款资金流向，没能很好的规避道德风险问题，给贷款的回收造成很大的问题，这也对信贷资产证券化资产池的构建增加了难度，影响资产的转移和信贷证券化的实施。

2、市场方面的障碍

（1）信用体系不健全

信用关系是资本市场极其重要的生命线，他是所有交易的基础。信贷资产证券化是一个由很多合同组成的复杂过程，合同交易的本质就是信用交易，所以信用对与资产证券化的实现来说是一个相当重要的组成部分，然而，我国资本市场的信用状况不容乐观，作为在证券化过程中极其重要的资产评估、信用评级、会计处理等过程，均需要资产评估机构、信用评级机构、会计师事务所等社会中介机构的参与，我国的资产评估机构比较匮乏、评级制度还不完善，评级机构的体制组织形式不符合中立、规范的要求，评级机构的运作很不规范，信用评级信用度不高，没有一个统一的评估标准，难以做到独立、客观、公正的评估，甚至有可能为了利益肆意美化资产，随意提高其信用级别。现目前，我国还没有值得公众完全信任的资信评估机构，从而影响了信贷资产证券化的市场接受程度，影响了信贷资产证券化的顺利实施。

（2）资本市场和货币市场相互分割

货币市场与资本市场的分割割断了货币市场与资本市场的天然联系，使得多数情况下两个市场价格不能相互参考，货币市场利率不能成为资本市场定价的参考依据，于是资本市场因缺乏货币市场基准利率作为制定价格的参照而难以形成合理的定价机制，也无法通过货币市场的价格预期有效的参与资本市场活动，这种定价机制的缺失使得信贷支持证券不利于在资本市场的二级流通市场流通，从而影响信贷资产证券在一级发行市场的发行。货币市场和资本市场的分离，也阻碍了社会资本的流动，大大削弱了货币市场与资本市场的流动性，货币市场与资本市场的分割，增加了信贷资产证券化的交易成本。

（3）缺乏有效的信贷资产产权交易市场

市场机制下，任何一种商品的出售不是其本身是否能出售出去，关键在于出售价格是否合理，是否能得到购买者的认可。虽然，对信贷资产价格决定的方法有不同的原则，但在交易的过程中还得有出售人的要价和购买者的出价，要在买卖双方达成一致意见后交易才能实现。所以信贷资产应该以怎么的价格出售，应该以怎么样的模型来计算就显得相当重要，这就需要有一个发达的产权交易市场，能为交易双方提供一个讨价还价的合理竞价的机会，以市场的方式来科学合理的确定信贷资产的价格。

（4）机构投资者对信贷资产证券化产品有效需求不足

资产证券面向市场后，其主要购买者多为机构投资者，有大量的机构投资者是决定资产资本市场成熟、完善有效的重要标志，能够引导投资行为朝着更理性、更合理、更规范、更制度化的方向发展，对于资产证券化市场来说，机构投资者的参与可以降低证券化产品的发行成本，对于资产证券化市场的长期需求稳定具有重要作用。我国的机构投资者，主要有证券投资基金、证券公司、保险公司、社会保障基金、企业年金等，但我国目前基金经营不够规范，基金业的总体规模还偏小，对于保险资金而言，由于实行分业经营、分业管理的缘故，我国目前保险资金投资渠道狭窄，不能满足保险资金的巨大投资需求，我国目前保险公司还不能成为信贷资产证券的需求者，因为我国保险公司资产质量的下降，财务亏损问题限制了保险公司的投资能力，对于我国目前养老基金社保基金的投资范围，限于国债、银行存款等具有良好流通性的金融工具。总体而言，我国的机构投资规模还比较小，且又有投资范围的限制，还一时不能形成对信贷资产证券的大量需求。

（5）中介机构实力较弱

为了信贷资产证券化能够顺利实施，中介机构将发挥不可替代的作用，中介机构的不发达将影响整证券化的成功与否，现目前我国的投资银行、资信评级和担保机构、会计师事务所、律师事务所等中介机构不发达且不规范，我国中介机构的规模实为太小；另外，中介机构还存在一些体制弊端，如法人治理结构不合理、产权不明晰、内部人控制等问题。

（6）资本市场监督管理制度不完善

我国资产证券化可能会涉及到银监会、证监会、财政部等多个管理部门，必将使得证券化的审批很复杂，增加了证券化的难度。由于国内的证券化才刚刚起步，技术水平和市场需求都达不到满意的要求，所以证券化走向全球是必然的结果，这就涉及到外汇汇兑的问题，鉴于现在我国资本项目还没有完全开放外汇管理还实行结售汇制度，不得随意结售汇，这使得SPV汇出资金时受到若干限制，影响了跨国资产证券化业务的开展。

3、法律环境方面的障碍

信贷资产证券化需要一定的法律环境支持。美国资产证券化取得成功的重要原因之一，正是因为美国有一个较好的法律环境，它的证券法、商业银行法、破产法以及资本市场监管体系都比较完备，司法也较为有力，法院具有较强的独立性，能保障判决的有效与及时执行。

在我国现行的法律法规中，没有象美国那样完整的证券化法律理论。因此我国在探索资产证券化的实践时不可避免地会遇到很多法律问题需要解决。

（1）资产转移的法律障碍

信贷资产证券化原始权益人与原始债务人之间的债权债务关系通过协商，转变为原始债务人与SPV之间的债权债务关系，这种债权债务关系的转变构成了真实出售的关系。对于这种资产转移问题，《中华人民共和国商业银行法》、《贷款通则》等都没有明显的界定。但《中华人民共和国经济合同法》第二十六条第一款中明确表述，“经济合同当事人合同双方协商同意，并且不因此损害国家利益和社会公众利益允许变更合同”。采取这种方式虽然达到了真实出售的目的，但是这样操作的难度很大，要逐一告之原始债务人，1986年《中华人民共和国民法通则》第五章第二节第九十一条有关债券的规定：“合同的一方将合同的权利、义务全部和部分转让给第三人，应取得合同另一方的同意，并不得牟利。”这些法律的规定导致了信贷资产证券化的成本增大，从而构成了现实的障碍。

（2）信用增级的法律障碍

信贷资产证券化要在资本市场上一帆风顺，就得借助信用增级和评估机构，在我国利用超额担保方式进行信用增级，在利用此种方式增级时将面临一定的风险，具体体现在《企业破产法》第二十八条的规定中：“已作为担保物的财产不属于破产财产，担保物的价款超过担保数额的，超过部分属于破产财产”。SPV和其他的债务人都没有优先债务追索权，这就造成了我国通过超额抵押担保方式进行内部增级的法律障碍。另外，我国的《中华人民共和国担保法》限制了政府的担保行为，规定国家机关不能成为担保人，可见我国不像美国国家可以提供担保，担保制度还有待改进。在信用评级上，我国的有关资信评级方面的法律法规不完善，也会对我国信贷资产证券化的正常进行造成障碍。

（3）证券化资产投资主体的法律障碍

现在的情况下信贷资产证券的投资方定位于个人投资者是不现实的，因为个人投资者对于信贷资产证券化产品缺少了解，会加大发起人宣传成本和投资者了解产品而付出的成本，所以基于信贷资产证券的较高的信用等级更适合于保险基金、养老基金等机构投资者的参与，然而我国保险基金和养老基金的投资方向在法律上有着严格的规定，《中华人民共和国保险法》规定：保险公司的资金运用，限于银行存款、买卖政府债券、开放式基金、封闭式基金、金融债券和国务院规定的其它资金运用形式，保险公司的资金不得用于证券经营机构和向企业投资。社保基金、养老基金的投资范围包括国债、银行存款和其他具有良好流动性的金融工具。同时《企业债券管理条例》规定：办理储蓄业务的机构不得将所吸收的储蓄存款用于购买企业债券。所以，商业银行现目前还不具备购买资产支持支持证券的资格。这些投资主体的法律障碍，对信贷资产证券化市场有效需求的扩大造成了压力，不利于信贷资产证券规模的扩大。

4、税收与会计处理的制度障碍

相关的税法规定对于证券化的成本控制将有着很大的影响，税收的主体涉及到SPV、原始权益人以及投资者，对于原始权益人的纳税基本上保持了税收中性，没有新增税赋负担，对于SPV，如果SPV被认定为公司，那不可避免要征税，但这个要在SPV的性质和法律地位得到确认以后。如果SPV被认为是信托方式成立，目前《中华人民共和国信托法》没有对纳税问题进行规范，只有信托法的解释出来后才有答案。对于投资者，我国目前对个人投资者不征收资本利得税，但投资者如果是公司就要合并在利润中统一缴纳所得税，这对机构投资者而言将加大投资成本，减少收益，降低投资者认可度，增加信贷证券的发行难度。再有印花税问题，同样会增加发行的成本。

在证券化过程中会遇到很多会计方面的制度障碍。现目前，会计方面的障碍主要有出售或融资的确定、合并等问题。关于资产真实出售问题确定，如果原始权益人对资产具有继续管理和服务的的权责，资产转移更有可能被认定为担保性融资，表外处理较难。关于合并问题，由于要实现资产的真实出售，所以SPV和发起人不可能合并，但按照现行的有关合并的规定，SPV符合与原始发起人合并的条件，这个将影响到资产转让是否在表外进行的关键。

5、人才培养方面的障碍

我国信贷资产证券化还处于起步状态，没有实践经历，在很多实践领域都奇缺了解国情并能制定适应国情的证券化套路，千军易得，一将难求，我国在几乎没有证券化实践的现实情况下要实现信贷资产证券化还需要不断探索。我国信贷资产证券化专业人才相当缺乏，信贷资产证券化是一项与资本市场密切相关的的新型业务，技术比较复杂，要求比较高，需要具备金融、法律、营销、财务会计、监管等专业知识的综合素质人才，在我国信贷资产证券化才起步的情况下，人才极其匮乏，对证券化的实现造成了现实障碍。

四、推进我国信贷资产证券化的对策研究

1、总体思路

 信贷资产证券化在我国实施还面临诸多约束和挑战，政府应当从立法、税收、会计准则等方面给予政策支持。基于我国的证券化实践并借鉴国外的经验，应该考虑采取先试点、后推广方式积极稳妥地推行信贷资产证券化。

2、具体对策及措施

（１）提高信贷资产的质量

①处理现有不良贷款

确定不良资产的范围，按当前贷款分类办法剥离逾期、呆滞、呆帐贷款，不良资产剥离后被资产管理公司收购之后，并不是免除了商业银行的所有责任，银行应主动配合资产管理公司对出售的不良贷款进行管理，包括贷款的催收、清算债务人、拍卖抵押品、部分减免贷款、贷款延期、贷款到期的还本付息；银行要将划分出来的不良贷款相关档案一并移交各个资产管理公司，然后再向客户发出债权转移通知书，说明债权转移情况。

②优化信贷机制，降低不良贷款率

完善审贷分离决策机制坚持集体审批和个人负责制，从贷款投放到投产后的贷款回收，都要落实具体的负责人；完善风险监控机制，增强信贷决策信息饿反馈功能，提高风险控制能力的量化程度；健全风险预警体系，按照贷款五级分类法定期进行分类，保证贷款分类的独立、连贯和准确。银行高级管理层要对贷款分类制度的执行、贷款分类的结果承担责任；加强信贷客户市场的培育，通过资产证券化，推动企业建立现代企业制度，改善经营管理，提高其经营实力和市场竞争力，从根本上减少不良贷款的出现。

（２）培育健全的资本市场

①建立完备的征信系统

建立全国连网的各金融机构均可使用的个人和企业信用信息基础数据库，全面记录个人和企业信用活动。建立个人及企业信用信息基础数据库，个人信用信息基础数据库的建成，相当于为个人和企业建立了一个信用档案，按时向银行还本付息，都会为个人积累成一笔信誉财富，可以用作银行借款的信誉抵押品，为以后获得银行贷款提供方便。如发生违约行为将记录在案，存入个人信用信息基础数据库的数据不能删除，将永久保存。此信用信息基础数据库可以作为贷款资产转让及其信用评估的重要依据。

②完善信贷资产产权交易市场

进一步提高信贷资产产权交易市场的透明度，给买卖双方提供准确的交易信息，以增加委托的成交机会；发展信贷资产期货市场及期权市场，以风险较高、盈利颇丰的期货或期权市场带动投资者投资于信贷资产市场的积极性；研究开发多种形式的不同期限、不同利率的信贷资产，增加信贷资产市场种类；在适当的时候单独编制信贷资产指数，以帮助投资者更深入的了解信贷资产市场。

③发展机构投资者

机构投资者还是资产证券化产品交易的主力军。这些机构投资者，包括大型企业集团、财务公司、社保基金、企业年金、信托和证券公司等。如何才能壮大我们机构投资者队伍，成为我们信贷资产证券化市场的最大需求方，这就需要：尽快的给国内机构投资者松绑，解除对机构投资者投资证券化产品领域的限制，放宽机构投资者的投资范围，改善其资产的组成结构，减小系统性风险，增加其盈利范围。革除证券投资基金的各种不良行为，完善基金治理结构。要解决上述问题，应该在进一步完善相关法规的基础上，充分发挥市场竞争机制的作用。首先，在基金准入方面进一步强化市场的作用，允许符合条件的各类法人设立基金管理公司，打破现有基金公司的寡头垄断格局，实现基金业资源的优化配置。其次，让基金充分流动起来，基金持有人有权根据自己的要求选择或变更基金管理人、基金经理和基金托管人，使不合格或不作为的基金管理人、基金经理、基金托管人完全退出市场。最后，借鉴国外特别是美国的成功经验，积极尝试组建公司型基金，并在取得经验的基础上全面推广。

④培养权威的中介机构

资产证券化过程中的一个重要步骤就是通过信用担保及评级机构降低投资者的风险，以此吸引投资者的眼球，但是在当前我国的中介机构质量和声誉普遍不高，发展我国中介机构应借鉴发达国家的经验，走“少而精”的发展模式，培养几家在国内有权威、在国际上有一定影响力的资信评级机构；或者成立行业协会，加强资信评级中介的自律行为。

（３）完善贷款证券化的相关法律法规

①尽快实现“真实出售”

在现目前的法律框架下要实现贷款资产的真实出售，就得履行法律的相关程序，这些法律程序的履行往往会增加贷款证券化操作的成本，而且可能带来严重的时滞，所以还得具体出台相关贷款资产出售的法规，使贷款资产真实出售成为可能。

②扩大机构投资者投资范围

在强化监管的情况下制定相关法律法规允许保险基金、养老基金、医疗保险基金等社会基金的入市，使机构投资者成为证券化产品的投资主体，活跃证券化市场，提高金融运作效率。适度的允许国内银行等金融机构一定比例投资信用等级较高的信贷资产证券化产品，一方面壮大信贷资产证券的投资者队伍，另一方面，改善银行的资产结构提高其资产流动性。

（４）规范税收与会计处理的制度安排

由于证券化融资属于特殊的结构式融资，对税收的敏感程度相当高，诸多方面的税收会给证券化的参与方造成沉重的成本负担从而影响他们参与证券化的积极性，所以，在这个时候政府就得出来积极的支持和介入，通过税收制度的创新来降低信贷资产证券化的成本，推动证券化的发展，就我国而言，可以从几个方面来完善税收安排：明确规定特别目的载体的形式和相应的税收规则，减轻资产转移过程中的税收负担，对投资者投资于信贷资产证券提供税收优惠政策。

在信贷资产证券化的会计方面，规范资产销售的会计处理，尤其是需要对真实销售作出明确的界定，以区别带追索权的销售和担保性融资，在资产真实出售时制定相关会计法规，确保资产是在资产负债表外转让，而不是担保性融资，确保SPV的独立性实现资产的破产隔离。

（５）培养全方位人才

我国的证券化才刚刚起步，很多理论和实践经验还很匮乏，这就需要我们多多向国外学习，从他们的实践案例中吸取精华，同时加快证券化队伍的建设，增加专业培训机构，开设专业培训课程，和国外证券化团体建立学术合作关系，培养具备金融、财政、税收、法律、营销专业知识的全方位人才。

五、前景展望

虽然我国目前间接融资仍旧占据主要地位，但我国直接融资呈现出极为强劲的上升势头，金融证券化的趋势较为强烈。截止到 2007 年4月30日,我国沪深总市值盘后首次超过16万亿，占GDP比例达到76.8%；1991 年至 2004 年间，国债发行年均增长也达到 40 %左右。这些条件都为资产证券化提供了较好的市场基础。个人投资者对包括资产支持证券在内的新型金融工具也有一定的需求和投资热情。所有这些都为资产证券化的销售提供了良好的环境。将金融资产管理公司所收购的不良资产证券化，为市场提供期限完整、数量充足、有收益、相对安全可靠的投资产品,很可能成为下一轮的投资热点。

同时，以开行和建设银行为首的具有国家信用的机构试点 ABS 已经推出了一系列的具有真正意义上的信贷资产证券化产品，中国的金融环境最终是要和国际金融环境接轨的。因此，证券化的大规模推广和流行应该值得期待。

结束语

诚然，信贷资产证券化作为一种新型金融工具，其实际运作有一定难度，尤其在我们这样一个金融市场尚欠完善、金融法规尚欠健全的大环境下，难度就更大。但我们应该看到，随着产权交易市场逐步成熟和更多高素质评估机构和投资银行的成长，作为一种发展趋势，信贷资产证券化一定会成为我国商行优化资产结构，加强风险管理的必然选择。

参 考 文 献

1、 [美]斯蒂文 L.西瓦兹《结构金融--资产证券化原理指南》清华大学出版社，2003年4月第一版

2、 李勇《关于我国不良资产证券化的初步探讨》中国财政经济出版社，2005年1月第一版

3、张超英，瞿祥辉《资产证券化--原理、实务、案例》经济科学出版社，1998年出版

4、邓伟利等《资产证券化：国际经验与中国实践》上海人民出版社，2003年版

5、 陈文达，李阿乙，廖咸兴.资产证券化理论与实务.中国人民大学出版社，2004年5月第一次出版

6、 黄小花《信贷资产证券化与中国银行业发展》西南金融，2001，(5)

7、 丁莹《银行信贷资产证券化创新初探》理论观察，2003，(5)

8、 安烨.信贷资产证券化在中国资产选择及制度障碍.财经问题研究，200l，(4)

9、夏晶.中国银行信贷资产证券化的现实意义与措施.统计与决策，2004年第9期

10、 张三月等.资产证券化在我国的实践.经济论坛，2004年第14期

11、人民银行南昌中心支行课题组.我国银行信贷资产证券化问题研究.金融与经济，2002第12期

12、 中国人民银行网站：://.pbc.gov.cn

13、 中国资产证券化网站：://.chinasecuritization.com

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