一、问题的提出3

二、不同类型资产重组中的会计问题3

（一）对外收购扩张中的会计问题3

（二）股权转让中的会计问题7

(三) 资产置换中的会计问题7

（四）资产剥离中的会计问题9

三、调账基准日的确定10

四、资产重组的信息披露11

五、资产重组中会计问题专题研究12

（一）资产重组背景资料13

（二）重组资产价值的确定14

（三）资产重组财务综合评价15

（四）资产重组中的会计问题16

六、若干改进建议18

（一）我国资产重组中存在的问题18

（二）优化我国资产重组的建议19

内 容 摘 要

中国证券市场经过20余年的历程，取得了辉煌的成就，随着上市公司数量的增多，上市公司资产重组也逐渐形成热潮，而且重组数量和规模都不断上升。据统计，自1993年宝安收购延中以来，沪、深两市上市公司已发生过资产重组数千次。重组形式也日益丰富，有二级市场收购、协议转让、资产剥离与置换、吸收合并等等。在证监会有关政策的引导下，近期上市公司资产重组中的报表式重组正在减少，而涉及主营业务变化的实质性重组越来越多。资产重组已成为我国企业改革中的一个重要现象，上市公司资产重组也成为一个热门研究的课题。作为资产重组的延伸和发展，外资重组题材逐渐成为市场关注的焦点。随一些政策法规的陆续出台，外资并购的政策障碍基本被扫清，特别是2002年10月出台的《上市公司收购管理办法》设立了我国证券市场资产重组的“游戏规则”，为日益频繁的上市公司收购提供了更为灵活的交易手段。该办法支持定向增发、换股并购等创新工具，使得大规模资产重组成为可能。

但是由于我国证券市场的形成与发展经历时间较短，大多数的上市公司只有几年的正式运营，而且主要是由原来的国有企业改组而来，因此进行资产重组对于他们来说是新生事物。

关键词：上市公司：资产重组；定向增发。

我国上市公司资产重组财务与会计研究

我国上市公司的资产重组带有很大的盲目性和不确定性，重组的目的、手段、方式等方面都存在明显的问题和不足。尽管我国也出台了一些相关的准则和规范，但会计规范的滞后性也比较严重，很难满足资产重组对会计的要求。本文首先从我国资产重组的现状入手，对资产重组从财务和会计两个角度进行分析，并针对《上市公司收购管理办法》的出台，选用我国资产重组方式创新的案例——青岛啤酒定向增发案进行详细论述，最后针对我国资产重组的现状中存在的问题提出优化重组的建议。

一、问题的提出

资产重组是市场经济条件下的一种正常的、普遍的企业行为和市场行为。它在国际经济发展中已经有上百年的历史。从一定意义上说，西方发达国家的经济发展史，就是一部企业并购史。近年来我国上市公司重组活动的日趋频繁，且有不断上升的趋势，它已成为我国企业改革中的一个重要现象，上市公司资产重组也成为一个热门研究的课题。上市公司资产重组的不断发展客观上要求资产重组向升级化、实质化、市场化、信息化和创新化发展，但资产重组面临的会计问题也日益突出。由于我国证券市场的形成与发展经历时间较短，大多数的上市公司只有几年的正式运营，而且主要是由原来的国有企业改组而来，因此进行资产重组对于他们来说是新生事物。我国上市公司的资产重组带有很大的盲目性和不确定性，重组的目的、手段、方式等方面都存在明显的问题和不足。尽管我国也出台了一些相关的准则和规范，如《企业会计准则～非货币性交易》和《上市公司收购管理办法》等，但会计规范的滞后性也比较严重，很难满足资产重组对会计的要求。

 二、不同类型资产重组中的会计问题

（一）对外收购扩张中的会计问题

对外收购扩张上市公司利用其机制、管理和技术的优势有计划地收购优质资产或兼并企业，实现资本或资产的快速膨胀。这种方式下主要的会计问题是企业合并会计处理方法的选择和对商誉或合并价差的处理。

第一、会计处理方法的选择。对企业合并的会计处理，理论上有两种处理方法，即购买法和权益结合法。

购买法是将企业合并视为一家企业购买另一家或几家企业的行为。它要求对购买企业的资产负债表项目进行重新估价，并按估价后的公允价值反映在购买企业的账户中或合并的会计报表上。即与购买一般资产一样，买方应按购买成本记账。如果购买方支付的是现金，则其购买成本为实际付款额；如果购买方支付的是本公司债券性证券，则购买成本为未来金额的现值(债券的现值)；如果企业以发行股票的方式取得资产，应按所发行股票或所取得资产的公允市价记账，视二者哪个更为客观而定。在确定了所购买企业的总成本后，必须将其分配到所取得的可辨认资产和所承担的负债中，资产和负债都按购买目的公允价值记账。如果支付的总成本高于资产和负债的总市价净额(净资产的公允市价)，则其差额确认为商誉，并应在一定期限内摊销。如果资产和负债的总市价净额大于所支付的成本，则其差额是“负商誉”。负商誉的处理方法一般是按公允市价比例冲减非流动资产(长期股票投资与长期债券投资除外)，以确定它们的分配金额。如果这种差额的总金额大于非流动资产的公允市价，而使非流动资产减为零，则剩余差额列为递延贷项，并按一定期限分摊计入各期损益。

权益结合法是将企业合并视为参与合并各企业所有者权益的结合，在企业合并日就视同这些企业在以前就结合在一起了，因此参与合并的企业各自的会计报表均保持原来的账面价值。在吸收合并和新设合并方式下采用权益结合法，也需要在合并公司净资产的市价基础上，谈判协商确定应支付的股票数量。当股票的总价值小于被合并公司的投入资本时，虽然双方的谈判以被合并公司净资产的市价为基础，但市价并不在账面中反映。如果被合并公司原来账面上有商誉和可以向前结转的纳税亏损，则发行股票公司的账上也应反映这些项目的账面价值。当股票的总价值大于被合并公司的投入资本时，由于发行的股票必须按面值贷记股本账户，因此总面值超过被合并公司投入资本的差额，需要区分不同情况进行财务处理。如果发行股票的公司有足够的股票溢价(资本公积)可以冲减，则冲减股票发行公司的股票溢价；如果发行股票的公司没有足够的股票溢价(资本公积)可以冲减，则冲减被合并公司的留存利润；如果被合并公司的留存利润仍不够冲减，则冲减股票发行公司的留存利润。

关于两种会计处理方法的选择。权益结合法与购买法均存在各自的优点和不足，这两种方法要根据企业合并的具体情况和特点来判断。

美国会计程序委员会(CPA)曾提提出合并前后股东股权和业务经营管理表现为连续，合并各方规模表现为类似，且现金使用量较小时，应采用权益结合法，其他条件下则应采用购买法。并明确指出，当现金使用量较大时，不论其他条件如何，均应采用购买法。

其后美国会计原则委员会(APB)提出了“12个条件”的严格限制，取代了过去发布的所有关于企业合并的会计准则文告，只有完全符合这12个条件的，才能采用权益法。其基本内容是要求每一个参与合并的企业均具有独立自主的地位，可以对合并的可行性做出自主判断，在合并后参与合并企业应当成为合并后企业的所有者，在合并过程中不应存在“有计划交易”，即与现有普通股权益不一致的交易。这是目前为止最为认可的标准。根据这一标准，在各种企业合并中，只要有一个参与合并的企业能够控制其他参与合并的企业，便能辨别出哪一个是购买企业。虽然有时不能直接判断，但可以通过一些迹象来验证，如一个企业的

公允价值大大超过其他参与合并企业的公允价值，企业合并通过以现金换取有表决权的股份来实现，企业合并后一个企业的管理当局能够控制合并后企业的决策等等，这些企业都可以被认为是购买企业，从而应选用购买法。

从上述规定可以看出，对权益结合法的限制条件近乎苛刻，其基本思想就是严格限制权益结合法的应用。因此，美国财务会计准则委员会(FASB)修订了会计原则委员会(APB)发布的第16号意见书《企业合并》，正式取消了权益结合法。从我国的情况来看，财政部发布的《企业合并准则》对“购买”和“股权联合”的有关规定与ISA22大体相同。1997年财政部发布的《企业兼并有关会计处理问题暂行规定》明确指出，被兼并企业需要进行资产评估，并按价调整账面价值，即使保留法人资格的被兼并企业也是如此，对于被兼并企业丧失法人资格的，主并企业还应确认商誉(但未提及负商誉)，要编制兼并成交时的资产负债表。由于是暂行规定，在此未对兼并的不同性质进行界定和区分，但其会计处理方法显然更倾向于购买法。

通过上述规定和分析可以看出，无论是国内还是国外，对于企业合并的会计处理，均鼓励采用购买法，严格规范和限制权益结合法的应用，甚至禁止采用权益结合法。从我国的现实情况来看，权益结合法在一定范围的存在仍有其合理性。首先，权益结合法操作简便，会计处理相对简单，降低了会计核算的工作量和难度，在我国会计人员整体素质较低的情况下不失为可行之法；其次，我国目前尚未出台确定可辨认资产公允价值的规定，购买法的应用在一定程度上受到影响；第三，由于现代企业制度尚不健全，审计处于发展阶段，目前我国存在会计信息严重失真的情况，权益结合法以历史成本为基础，增强了会计信息的可靠性，有助于缓解会计信息失真的局面。

第二、商誉或合并价差的处理。吸收合并和新设合并下，并购中支付的代价高于被购并公司的公允价值部分，会计上确认为商誉，我国规定计入无形资产，在不超过10年的期限内摊销。控股合并下所含有的商誉，我国现行会计制度规定在合并报表中列入“合并价差”，不需单独反映。世界各国对商誉的具体处理有所不同，大致可分为四类： (1)在一定年度内对商誉进行摊销； (2)快速销账记入当期费用；(3)不摊销，永久挂账；(4)直接与收购公司的股东权益相抵消。大多数国家采用第一种方法，国际会计准则第22号《企业合并》中规定商誉在5年内按直线法摊销。《企业会计准则——投资》指南要求企业按不超过10年的期限摊销。对于参股投资下出现的投资价差和控股合并下产生的合并价差，该制度也规定在投资(母)公司账上在规定的期限内加以摊销，调整投资收益和长期股权投资。这将进一步使上市公司对资产重组的会计处理与国际潮流相一致。

从会计上看，合并价差或投资差额表示投资成本超过(低于)所取得净资产账面价值的差额，表现为净资产公允价值超过(低于)账面价值的差额及商誉(或负商誉)。由于目前子公司或被投资企业仍按原来的账面价值计价资产与计算利润，投资收益与投资成本不相配比。从合并商誉的产生情况和商誉的特征来看，商誉实际上是对转让企业盈利能力的一种补偿，是母公司(合并企业)为了在未来获得超额利润而做出的支出，属于企业资本性支出。摊销合并价差或投资差额，可使投资收益从按被投资企业账面价值算的调整为按投资成本计算的数额。从资产的角度看，若不予摊销，则在表示投资的有关资产和商誉消耗后，相应的长期投资仍予保留，造成账实不符。因此，将商誉从合并价差中分离出来，选择适当的年限予以平均摊销应是唯一的选择。

（二）股权转让中的会计问题

上市公司控股股东的股权转让是各类资产重组中较为普遍的重组形式。通过股权受让，新控股股东取得了对上市公司的控制权。有的观点认为，对控股或合并方式下的被购并企业而言，持续经营假定不再适用，应当采用“下推会计(Push-down accounting)进行调帐处理。下推会计指的是企业购并中母公司在采用购买法的情况下，按取得成本下推至于公司，调整子公司资产和负债账面价值的一种会计程序。采用这种作法，在企业购并时，子公司按母公司的投资成本和资产负债公允价值调整子公司资产和负债的账面记录，同时将调整总额记入“资本公积”账户。另一种作法是不改变子公司的账面记录，仅在编制子公司报表时作调整。在理论上，下推会计的引入，有利于通过调整账面价值反映企业的公允价值；有利于充分反映股权转让和企业资产结构大幅度调整后的真实情况。然而，笔者认为在我国选用下推会计应慎重考虑。

第一，迄今为止，并没有法规要求在股权转让时对上市公司进行资产评估，从而无法得到公允价值的信息。

第二，我国上市公司资产重组常受到政府的干预，转让股权时调帐，容易动摇会计信息使用者的信心。

(三) 资产置换中的会计问题

这是上市公司与大股东问进行资产交换，以提高资产质量的一种重组方式。笔者认为首先应分析资产置换的性质。

(1)双方交换的资产皆非独立实体。在上市公司的财务报表上表现以为一项(批)固定资产为代价取得另一项(批)固定资产。国际会计准则第16号《固定资产》对这种交易行为作了规范。在不同类资产交换下，收到的固定资产以公允价值计量，成本是经现金及现金等价值调整后的所放弃固定资产的公允价值。同类资产交换一般不确认损益，即使要确认，也不能确认利得，只能确认损失。

(2)上市公司以自己的附属公司或子公司同母公司的附属公司或子公司进行交换。在资产负债表上表现为一项长期投资换取另一项长期投资。置换的结果是上市公司取得对置换进来公司的控制权。

(3)上市公司以自己的固定资产与母公司的附属公司或子企业进行交换，在资产负债表中表现为一项固定资产与长期投资的转换，其结果是上市公司获得对置换进来公司的控制权。

以上(2)、(3)两种情况，实质是一种特殊的企业合并。根据国际会计准则第22号《企业合并》的定义，企业合并可以通过发行股票或者转让现金、现金等价物或其他资产来实现。在这种置换条件下可视同以现金之外的其他资产为代价获取对其他企业的控制权。从形式上看这种交换应该发生在相同公允价值的资产之间，如果交换资产的公允价值不等，差额应由公允价值低的一方向另一方以现金或其他资产弥补。所以，在此特殊购并方式下，不应当出现其他支付方式下产生的商誉确认问题。

针对情况(1)，我国财政部颁布的《企业会计准则一非货币性交易》有明确规定，主要是对换入资产不采用公允价值而是采用换出资产账面价值加支付的相关税费来确定。只有在以下条件下才采用公允价值的概念(1)涉及补价的非货币性交易，在确定该交易是否属于非货币性交易时。对于支付补价方而言，补价低于或等于换出资产公允价值与支付的补价之和的25％，就是非货币性交易；对于收取补价方而言，补价低于和等于换出资产公允价值的25％，就是非货币性交易；(2)涉及补价的非货币性交易收取补价方在确定其应享有的非货币性损益时；(3)换入多项非货币性资产的情况下，采用公允价值作为分配标准，在各项换入资产入账总额，以便确定各项资产各自的入账价值。笔者认为该准则之所以放弃公允价值的概念，是为了防止企业通过资产置换操纵利润。但是对于重大资产置换来讲，这样的做法有悖于资产置换的本质，不能如实反映企业实际的经营状况。现实操作中确实存在换出资产与换入资产不等值的问题，一些上市公司为了保牌等目的往往将不良资产与优质资产互换。这种情况下如果换入资产不采用公允价值入账、不确认置换损益也存在操纵损益的问题。因此笔者认为我国会计规范放弃公允价值的做法只是为适应我国的经济环境暂时采取的做法，公允价值的计量是以后的趋势。

（四）资产剥离中的会计问题

资产剥离是指上市公司把企业所属的一部分不适合企业发展战略目标的资产出售给第三方。无论是资产出售还是管理层收购，要剥离出去的资产要么是一部分固定资产或流动资产，要么是企业的某一部门或分公司。我们认为，对剥离不良资产应根据其性质区分清理固定资产和中止经营。这两种资产剥离包含的信息含义是不同的。

第一、中止经营

虽然我国现行制度末对中止经营业务进行规范，但在实践中已经意识到清理固定资产与中止经营两种不同的处置方式。对一般意义的固定资产清理，我国会计准则要求将实现的损益列入营业外收支。现在不少上市公司将转让分部所实现的损益列入投资损益，也即实践中已经在区分两种不同的剥离。美国会计准则委员第30号意见书《经营成果的报告》，规范了对企业分部处置的会计处理方法。该意见书将企业分部定义为“企业主体的组成单元，其业务(或交易)代表单独的主要产业或客户类别，这种单元可能包括企业的部门、分支或子公司。这种单元符合其中的营业类型之一，并且其经营资产和成果及其他活动明显区别于企业的经营资产和成果及其他活动”。符合这两项条件的单元将列为企业分部。会计准则委员会采用了非常严格的分部含义，主要因为在30号意见书中将原来列为非常项目的部分重新细分为三个组成部分：(1)企业分部处置：(2)非常项目；(3)特殊或偶发项目。

中止经营前当年的损益(从年初至处置日的经营损益)是合并列示在企业各项损益中还是单独列示，直接关系到会计信息的相关性。《国际会计准则第35号一中止经营》中采用在企业利润表中将中止经营部分的损益情况与持续经营分部分别列示的方法，同时也允许在会计报表附注中进行披露的方式取代在利润表中的单独列报。

现阶段我国可以使用较为宽松的标准将剥离的资产定义为中止经营。因为目前我国会计准则对损益的披露尚未划分得这样详细。只要企业的部门、分支、子公司，其资产和成果及其他经营活动能同企业的其他经营资产和成果及活动区分开来，对它们的处置都可视为中止经营。

第二、资产剥离损益的处理和揭示

个别固定资产项目的清理较为简单，出售价格与账面净值之间的差额计入固定资产处理损益中，最终记入营业外收支。

三、调账基准日的确定

资产重组的一个关键问题是购买闩的确认。这类似于财务会计对一般商品销售收入实现的确认时点。购买日8指被购企业对净资产和经营活动的控制权实际上转让给购买企业的日期。在资产重组过程中，涉及的重要日期包括：购并协议签订日、董事会批准同、股东大会批准日、购并公告日、营业执照变更日、产权交割日、资产评估基准日，以何种日期作为购买日呢?对上述日期可分析如下：(1)置换基准日，简称置换日，在收购兼并时即为购买日，不可能在协议签订前，更不可能在股东大会批准实施之前。购买日或置换日是被并购企业对净资产和经营活动的控制权实质上转让给购买企业的日期，“实质上转让”的含义包括：①购买企业开始行使对被合并企业的财务和经营决策权。②购买企业承担被合并企业的所有风险和享有获取被合并企业利益的权力。在一项置换计划方案得到批准实施之前，被购并企业的原股东依然承担一切与资产有关的风险和享受一切与资产有关的权利，控制权没有转移。

(2)其次，收购或置换协议只是双方的一种意向和计划，类似于商品销售中的合同，并不一定全部执行，随着内外部环境的变化可能会不断调整，因此协议日也不能成为购买日或置换日。

(3)有人认为董事会通过资产置换或收购方案即可视为置换日或购买日，这种认识也值得商榷，根据我国《公司法》第38和46条规定，董事会有权拟订公司合并、分立、变更公司形式，解散的方案，决定与批准权在股东大会。股东大会批准实施，才表明协议具有法律效力，以此为分界线，与资产有关的权力和义务在购并双方发生转移，因此在现行法规框架之内，股东大会的批准日才应视为购买日或置换日。公告日只是协议生效后对外公告，由于时滞原因而产生，在此之前，购并或置换实质上已经发生。

(4)资产重组业务中取得资产应是取得净资产的公允价值，在收购日或置换日之前应当完成资产价值的确定工作。从会计技术角度考虑，资产评估基准日和审计基准日一般定在离制定协议最近的会计决算日进行，所以多数公司上半年签订重组协议，评估基准日和审计基准日一般定为1月1日。下半年签订重组协议，一般定于6月30日。不过，也有不少公司定于其中的某个月末。处置日资产价值即为评估日价值和评估日到处置日资产价值变动之和。

(5)交割日只是对合并协议的具体履行，诚如商品销售时交割具体的标的一样，在此之前与资产有关的风险和权利实际上已经转移。变更注册登记，只是履行法律上的一些手续。

(6)由于购买日或置换日往往处于一个会计结算期内而非会计的结算日，这给资产重组的会计处理带来不便。一般地将购买日生效当月或次月1日作为会计上股权转让生效日，会计上的购买日仅仅是为了满足核算的需要而设定，虽不够正确，但尚能接受。但任意地将购受R提前或推迟，偏离资产重组的生效时点过多，则应当被禁止。

通过以上分析可以看出，目前有些上市公司为了从被购并企业带来更多的利润，随意将购买(置换)基准日提前，显然违反常理和逻辑，难以找到任何支持依据。实质上，购买日即是购买企业开始行使其对企业的财务和经营决策权以便从其活动中获得利益之日。只有满足了各项为保护相关各方权益所必需的条件，才能认为控制权转让给了购买企业。但是，这并不必然地要求按照法律结束或完成某项业务之后才能将控制权实际转让给购买企业。在评价控制权是否已经实际转移时，需要考虑购买的实质。

四、资产重组的信息披露

从资产重组内容看，它涉及企业合并、投资、固定资产等具体准则。对于企业合并，企业至少应当披露：(1)被并企业的名称和简况：(2)以股权交换所实施的合并，应指出股权交换的比率；(3)会计处理上的有效合并日；(4)企业合并对经营成果的影响，如并入的利润，主营业务利润的变动；(5)收购的有表决权股份数及所支付的代价；(6)合并报表中合并价差所包含的内容及增减变动；(7)合并协议中的可能发生的付款、承诺事项以及会计处理方法。对于其他形式的资产重组，至少也应披露重组的内容、重组日、重组对经营成果的影响、重组后主营业务的变更、剔除重组影响后原企业的经营成果和财务状况等。

对资产置换的性质及损益的确认也应做出严格的规定。应当要求企业披露资产置换的金额及置换的目的、置换所产生的损益；是否有置换后的回购协议及回购协议的条款；还应当披露转让股权所产生的损益。

注意会计信息的可比性。随着资产重组一些企业的主营业务发生了很大变化，重组前后缺乏可比性，会计披露中应当表明主营业务结构的变动。

五、资产重组中会计问题专题研究

《上市公司收购管理办法》，首次明确依法可以转让的证券可作为收购上市公司的支付手段．业界因此预计，定向增发、回购等国际通行的并购手段将在国内上市公司中普遍运用，一场资产重组方式的大变革即将到来。经过一段时间的运行，种种迹象表明，定向增发越来越成为上市公司巩固、提升与客户的关系、建立新型的供应链条、引进境内外战略投资者的一种有益尝试。通过定向增发，传统意义上企业间的业务购销合作正在逐渐升级，以资本市场为纽带的产业战略联盟正在悄然形成。值得注意的是2002年青岛啤酒向美国AB公司分3次定向发行的1．82亿美元可转换债券。根据约定，青岛啤酒此次向AB公司定向发行的可转债，将在7年内逐渐转为青岛啤酒的股份(H股)。转股完毕后，AB公司将以27％的股份，成为青岛啤酒的大股东之一。这次定向增发也是国内上市公司首次弃现金收购、采用成熟资本市场企业并购的模式。这一举动引起了市场的广泛关注，有专家称定向增发将成为外资并购主流方式。因此笔者就选用了青岛啤酒定向增发案这一比较有代表性的资产重组案例加以分析，以期对资产重组有进一步的理解。

（一）资产重组背景资料

行业背景：中国啤酒市场的年销售额为60亿美元，为仅次于美国的世界第二大啤酒市场，年度出货量成长幅度也高达6％。而美国市场的年度成长率仅为1％，预计中国市场在未来数年就将超过美国成为世界最大的啤酒市场。作为全球最具增长潜力的消费市场，中国早就成为产业资本逐鹿场。但和中国许多行业一样，啤酒行业经过快速扩张后，目前已进入一个相对稳定的小幅增长期。由于和世界人均消费水平23公升／年还有较大差距，预计在经过一个短期的调整后，其持续发展依然拥有广阔的空间。但是，与国际啤酒大国相比，我国啤酒行业在集团化、规模化、质量、效益、品牌等方面均处于落后地位。

交易双方：美国Anheuser—Busch公司(以下简称AB公司)拥有的“百威”品牌啤酒全球销量第一，占据美国啤酒市场48％的份额，在10国生产，行销80多国；(2)“青啤”是中国啤酒第一品牌，市占率12．8％．在17省设厂，行销40多国家，出口量占全国一半以上。

交易方案简要概况：2002年7月份，双方在北京签署排他性谈判协议，计划结成战略性联盟，发挥双方的资金、技术、管理优势，共同发展青岛啤酒。2002年10月21日，双方在纽约正式签署战略联盟协议，按照协议，青岛啤酒将向AB公司一次性发行总金额为1．82亿美元(约台14．16亿港币)的定向可转换债券，AB公司分两次支付，在交易完成时将支付1．164亿美元，在之后的12个月内再支付6520万美元。债券在协议规定的七年内将分三次全部转换成股权，AB公司在青岛啤酒的股权比例将从目前的4．5％增加到27％，增持的所有股份均为在香港联交所上市的H股。发行可转换债券所得的资金，将用于青岛啤酒改造现有的酿造设备、建设新厂以及未来的收购，AB公司还将向青岛啤酒提供资金、技术和管理等资源。青岛啤酒2003年1月23日召开的临时股东大会上，通过了“公司与全球最大的啤酒巨头美国安海斯—布希公司(AB公司)签署的《战略投资协议》”的议案和“批准及同意由香港证券及期货事务监察委员会根据《香港公司收购及合并守则》向青岛市国有管理资产办公室、安海斯一布希及与他们各自一致行动的人士授出豁免，容许该等人士毋须提出强制性收购建议、收购本公司所有已发行的股份”的议案，这标志着青岛啤酒向AB公司定向发行可转债所需的必备法律程序已基本完成。

（二）重组资产价值的确定

1、价值评估方法的选择

从理论上说资产评估的方法中现金流量贴现法计算的价值最优，但是由于笔者无法取得该案例相关的现金流量，因此此处笔者未采用现金流量贴现法进行价值评估。在下文中笔者将根据其他的价值评估方法进行价值估算。

此外，如上文所述，清算价值适用于终止经营的情况，在本案的情况是持续经营，不适用此种情况，因此此处不采用此评估方法。

因此下文将采用账面价值法、市盈率和市场价值法几方面进行价值估算。

2、价值估算

1）市盈率法

市盈率的选择。本案市盈率可在如下几种进行选择：(1)目标公司青岛啤酒定向增发的对象一H股的市盈率；(2)目标公司上市交易所香港证券交易所的市盈率；(3)购买方AB公司本身的市盈率；(4)购买方AB公司上市交易所纽约证券交易所的市盈率。因本案例重组的双方AB公司与青岛啤酒属同业重组，在同业重组的情况下购买方一般会更注重重组后资产的收益率，一般会要求不低于自己本身的市盈率。因此，此处选择第三种数据似为更加合理，但由于数据搜集的限制，笔者无法收集到AB公司剔除市场影响等因素的市盈率，因此在此采用第(4)种数据。

在此笔者选取了1999-2001年纽约证券交易所报出的市盈率平均数27.57税后利润的选择：再此笔者选用了2001年报税后净利润剔除营业外收支后的金额计算(1.03+0.31—0.25=1.09亿元)。因此估算价值如下：

青岛啤酒的估算价值=1.09*27.57=30．05亿元

此次定向增发预估交易价值=30.05*(27％-4.5％)=6.76亿元

2）账面价值法

青岛啤酒2001年和2002年每股净资产分别为2.96和2.98。对于青岛啤酒这一在国内有着领先地位的上市公司来讲，账面价值是重组的定价的低线，每股定价应不低于此金额。

3）市场价值法

2002年10月21日青岛啤酒H股股价为HKD3.575／股，随着定向增发合同的签订，其股价有不断上升的趋势，因此定价一般应高于此金额。在此笔者选取了青岛啤酒2002年11月1日至2003年11月1日H股股价变动情况，与2002年10月21日收盘价HKD3．575相比，2003年10月31同的收盘价HKD8．05／股w，增长率为225．17％，当然这不能排除香港股市本身的增长，但投资者对青岛啤酒的乐观态度还是可见一斑。

（三）资产重组财务综合评价

可以说青岛啤酒此次定向增发强制型可转债是一次成功的外资并购案例，它创新地运用了外资并购金融工具，具体分析如下：

首先，青啤在定价方面很有特色：三期的转股价均比2001年底每股净资产溢价50％以上，且比协议签署当日H股价格分别溢价30．9％(一、二期)和24．5％(三期)，按照战略合作协议，如果AB公司在短期内实施转股，则明显高于H股现有市场价格。同时此交易价格也明显高于上文进行估算的价值，充分表明AB公司对青啤未来的增长潜力充满信心。

其次，定向增发可转债则把巨额的资金充实到上市公司来支持青岛睥酒的发展，大大充实了上市公司的资本实力并改善其财务结构。如上文所述青岛啤酒的盈利能力和资产管理能力很高，但是存在资金方面的短缺问题。通过此次增发战略投资方支付的巨额资金，最终流入了被投资方，可以缓解青啤现金流量不足的状况。

第三，传统的定向增发B股都是一次性的股本快速扩张，而且由于战略投资者认购的股权比例都不低，一般在入主后成为第二大股东，导致上市公司每股收益的稀释效应很明显。但这次定向增发可转债避免了上述缺点，因为可转债的转股是分步实施的，股本扩张的节奏受到人为的控制，因而不会造成每股收益的大幅稀释。当未来战略联盟产生的协同效应逐渐显露之时，上市公司快速的业绩增长也就正好能够跟上股本的扩张步伐。

第四，此次定向增发可转债，成功兼顾了各类别股东之间的利益平衡。第一部分债券及第二部分债券的每股H股4．68港元的转换价格，以及第三部分债券的每股H股4．45港元的转换价格，分别较H股市价有30．9％及24．5％的溢价：而较每股净资产有57．8％及50．1％的溢价。青岛啤酒的原国有股东和法人股东应该是此次定向增发可转债的最大受益者。非流通股的流通性要低于流通股，这部分股权的价值由于转股后每股净资产的大幅增加而显著增值。由于转股的价格比当时的H股市场价格有相当高的溢价，因此对原来H股股东也是重大利好。对于A股流通股股东，短期来看可能由于转股价格要比A股市场价格低很多，A股市场价格会受到拖累。但从长远来看，由于A股流通盘并没有增加，青岛啤酒和AB联盟后，未来的公司业绩很可能大幅提升，A股股东也很可能是利大于弊。

第五，从AB公司角度考虑，通过注入资金成为青啤的第二大股东，其就可成功地融入到中国地啤酒行业。同时青啤的高收益率和回报率也是吸引其投资的主要方面。

总之，与收购股权的“存量调整式”并购相比，此次以定向发行这种“增量注入型”并购行为结成战略同盟的做法基本体现了多赢的局面。

（四）资产重组中的会计问题

在青岛啤酒定向增发案例中，青岛啤酒是作为股权转让的一方，因此相应会计处理相对简单。另外，关于其对此次定向增发的披露信息，如交易双方的简况、股权转让的比率等事项，已在本文的其他部分有所涉及。因此此处就不对会计处理问题和会计信息披露问题赘述。下面主要针对调账基准日的确定加以阐述。笔者根据相关资料将本案例相关日期汇总如表

从表中我们可以看到四个相关日期，即资产重组协议签订日、股东大会审议通过同、款项支付月、股权转换实施日和对外公告日。从本案例可以看出，2002年10月21日，只是双方达成协议的臼期，股权并没有实质性转让。2003年1月23日和4月1日，分别是青岛啤酒股东大会审议通过该项定向增发案和AB公司按照协议支付可转债款项。一般来讲，股东大会审议通过和款项的全部支付都可以是股权变动的实质性因素，但是因为本案例定项增发的特殊性，相关的股权并没有实质性转让，投资方AB公司并没有实质的股东权益，仅仅是可转债的债权人，所以此两项日期不是股权转让基准曰。2003年7月4日，是AB公司实旌可转债转换后的公告日，并交易事项并没有任何实质性的影响，因此也不能确认为股权转让基准日。

2003年7月2日，AB公司指定的安海斯一布希国际控股有限公司发行可转换债券中的价值28080万港元的第一批债券，转成青岛啤酒新发行的H股6000万股。尽管此次转让仅是其战略协议的一部分，但是此事项的完成，AB公司对青岛啤酒的控股权从4．5％提高到9．9％，实质上该部分股权已经转让，满足了各项为保护相关各方权益所必需的条件。因此，根据实质重于形式的原则，应选择2003年7月2日为该部分转股的股权转让基准日。

日期

事项

2002年10月21日

青岛啤酒与AB公司在美国纽约签署了《战略性投资协议》，双方结成战略联盟”。

2003年1月23日

青岛啤酒召开2003年临时股东大会、内资股临时股东大会和境外上市外资股临时股东大会，审议通过了《战略性投资协议》及根据该项协议拟进行的交易和其他相关事项。

2003年4月1日

青岛啤酒按照该协议的约定向AB公司签发和交付第一部份债券和第二部份债券的证书，公司认购第一部份债券及第二部份债券，共值90792万港元，该笔资金己于2003年4月1日由AB公司汇入指定账户。”

2003年7月2日

AB公司指定的安海斯一布希国际控股有限公司发行可转换债券中的价值28080万港元的第一批债券，转成青岛啤酒新发行的H股.转股价为4．68港元，转股股数6000万股(境外上市外资股)，占转换前公司总股本lO亿股的6％。

2003年7月4日 

青岛啤酒发布可转债转股公告。

2004年4月1日前

第三部分可转债进行交割。

六、若干改进建议

（一）我国资产重组中存在的问题

本文针对目前中国乃至世界经济的热点问题一上市公司的资产重组问题，从财务与会计角度提出研究框架，并结合实践案例对理论进行运用，系统地阐述了我国上市公司资产重组的财务与会计问题。

随着上市公司的资产重组的不断发展，我国也加快了相关规定的制定，对资产重组的实践操作加以规范，如《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》和《上市公司收购管理办法》等。可以说我国无论在上市公司资产重组的理论研究和制度建设方面都取得了长足的进步，但是由于我国证券市场的形成与发展经历时间较短，大多数的上市只有几年的正式运营，因此在资产重组实践操作中不可避免会存在一些问题。从本文六章内容的论述中，可以归纳为以下几点：

1、国内资产重组融资工具品种匮乏。

融资问题是决定资产重组成功与否的关键因素之一。如上文所述长期以来，我国重组的资金来源问题成为制约大规模战略性重组的主要瓶颈之一。与国外相比，目前我国上市公司并购的融资渠道尚不通畅，融资工具的品种相对单一。在我国，上市公司的资产重组的支付方式多以现金为主，造成渠道并不畅通，这给大规模的资产重组带来一定困难。

2、上市公司资产重组的财务规划没有引起重视。资产重组的财务规划是资产重组成功与否的关键。特别是其中的定价问题是上市公司资产重组的核心问题，在我国，由于目前上市公司的国家股和法人股不能上市流通，对国家股和法人股的收购往往采用协议转让的方式。因此，中国存在两个股票市场，一为流通股市场，～为非流通股市场。这两个市场中同一公司股票的市场价格是完全不同的，在股权交易的实际业务中，非流通股的市场价格很低，据上证所统计，平均只有净资产值的1．3至1．6倍”，远低于同一公司流通股的市场价格。上市公司国有资产的定价评估基础很多是建立账面价值基础上的，但不对无形资产进行评估。这样容易造成国有资产的隐性变相流失，资产重组的定价相关方法并没有得到有效而实际的应用。

3、A股与B股、H股不同价也为资产重组造成影响。由于不同类型股票价位同，就很难在不同类型股票投资者之间达到利益的权衡。如本文所述青岛啤酒定向增发案A股与H股的股票价格就存在着明显差异。青岛AB公司签订战略合作协议的当天，即2002年lO月21日，青岛啤酒的A股收盘价为8．09元／股，H价格为H股收市价为HKD3．575／股，除去中间的汇率差异，两者的股价仍相差半以上。

4、资产重组会计信息披露不完整。现在一些上市公司在资产重组的实践操作中披露信息不够详细。特别是关于资产的定价问题，很少有详细披露。

（二）优化我国资产重组的建议

1）建立和完善资产重组赖以生存的资本市场，发挥其应有的作用。企业资产重组是以市场为依托而进行的产权交易，其本身是一种资本运动这种运动必须借助于资本市场。完善而发达的资本市场是有效并购、改组等的必要条件。

2）多方面完善并购融资政策体系。市场经济发达国家的实践经验表明，解决重组融资难题单靠一种途径、一种方式收效甚微，必需通过多种渠道，采取多种方式加以解决。我国应借鉴这一经验，从多方面建立和完善扶持我国企业并购融资的政策体系。丰富并完善融资工具与国外相比，许多在国际重组融资中广泛使用的方式在我国并购融资中基本是空白。因此应该加强我国金融产品创新问题的研究与开发力度，推动上市公司资产重组业务健康发展。

3）加强上市公司资产重组的财务可行性研究。上市公司资产重组的财务规划应引起各方面的重视，积极借鉴西方发达国家的资产重组理论与经验，结合我国资产重组的实践，形成系统理论和规范，加强对其理论和实践研究将会对提高资产重组成功率有所裨益。不能一味地认为资产重组必定会给上市公司带来效益。特别是对于外资进行的资产重组，更应当采取审时度势、趋利避害的态度，对相关重组资产进行合理地评估，防止国有资产流失。

4）加强会计信息的披露。资产重组作为上市公司经营过程中的重大事项对其会计报表数据的解读有重大影响。若不对其信息有效的披露将对投资者的决策存在重大影响。因此应进一步加强此方面的规范。

参考文献：

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2、 詹亮宇主编，《资产重组案例分析》，立信会计出版社，2001；

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10、胡玄能，《企业并购分析》，经济管理出版社，2002：

11、 肖元真，《全球购并重组发展大趋势》，科学出版社，2000；

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