在此基础上我们还研究了拥有垃圾基金对家族的影响。如果拥有一只垃圾基金对家族产生负向的溢出效应，那么基金家族的管理者就不会采纳这种既拥有明星基金又拥有垃圾基金的投资策略。表3的结果表明，在三因素业绩测量下尽管垃圾基金家族的系数为正，但不显著，而且这一系数比明星基金家族的系数要小得多；在单因素业绩测量下，垃圾基金家族的系数为负，但仍不显著，而且这一系数也比明星基金家族的系数要小。

表3中还表明家族的净现金流的增长率与历史收益、家族规模和管理费率负相关，与换手率正相关。

二、明星基金对家族中其他基金新资金流入增长比率的影响

上述研究表明，明星基金使得整个基金家族的净现金流增长率上升，那么拥有明星基金是否会使得同一基金家族的其他基金的申购额增加呢？溢出效应会导致明星家族的非明星基金比非明星家族的类似基金产生更多的新资金增长率；另一方面，如果流入明星基金的资金流是同一家族其他基金的现金流的转移，那么明星基金家族的非明星基金的新资金的增长率会减少。

为了研究这样的溢出效应，我们采用如下的固定效应面板回归模型研究基金层面的信息：

其中，i代表某只基金，t是指季度，ai衡量的是固定效应的值。past performamce是过去3个月的基金平均风险调整收益。family size是基金的资产净值与基金资产净值中数比值的对数。换手率和管理费率均为基金统计量。其他的4个变量均为哑变量。如果基金本身是明星基金，则star funddummy为l；如果基金本身并不是明星基金但是它属于明星基金管理公司则star family dummy为1。每个季度明星基金和明星基金家族通过过去3个月的风险调整收益的排名来确定。dog fund dummy和dog family dummy的定义方法类似于starfund dummy和star family dummy的定义方法。

表4中给出了回归的结果。在三因素明星列，明星基金的系数为正且在1 0%水平下显著，明星基金新资金流人的增长率比非明星基金每个季度多45%左右；而在单因素明星列，明星基金的系数为正且在5%水平下显著。但是回归结果还表明作为明星基金家族中的非明星基金，他们并不能享受这种明星基金的溢出效应。表4中垃圾基金管理公司系数为负较小且不显著，表明垃圾基金管理公司都不会给基金的资金流带来负向的“溢出效应”的影响。而表4中垃圾基金的系数均为正，当使用单因素模型时系数在1%水平下显著，有学者指出这可能是基金即使某年的收益较差，投资者也会归结为偶尔的运气不好所致，并不会影响对该基金的投资额。

结论

本文着重研究了基金家族的结构对基金资金流增长的影响，在对2004年3月至2008年12月间中国证券市场54家基金管理公司管理的281只开放式偏股型基金的溢出效应研究后发现：

1．拥有明星基金能够显著增加基金家族的新资金流人的增长比例，但拥有垃圾基金并不能显著地减少基金家族的新资金流人的增长比例。

2．明星基金比非明星基金能给自身吸引来更多的新资金。

3．明星基金家族的非明星基金与非明星家族的其他基金相比，并未能被笼罩在明星基金的“光环”下，不能带来新资金的显著增加。

对于本文的实证研究结果，我们给出这样的解释：

1．我国的基金投资者在购买基金时，更多的是直接参考基金的业绩排名，做最直观的判断，那些排名靠前的基金他们给予相当的热情。

2．相对于国外成熟市场的投资者，我国基金投资者可能并未考虑到同一基金管理公司的研究成果等共享性的存在，这可能也是明星基金家族中的非明星基金“溢出效应”不存在的主要原因。

因此，在这样的情况下加强投资者保护，尤其是基金投资者的保护，就具有迫切而深远的意义。基金投资者在入市时更多地看重证券市场的财富效应本无可厚非，场内的咨询人士和咨询机构在宣传和解读证券市场的特点时，不能只从市场的财富增值效率上着手，应更多帮助投资者对证券市场的专业性和风险性特点加强理解。对于基金的业绩不能盲目追求，这样的热情可能会导致基金规模的过分扩大，基金规模过大最大的问题在于不够灵活，无法及时避免市场或行业波动带来的风险。加上A股市场容量比较小，优质的股票比较少，基金经理在操作上的难度也比较大，不能按照基金经理的预期设想去实现投资组合，只能侧重于基础配置，近似指数化投资，从而最终影响的是基金的业绩。而受基金业绩影响最大的恰好又是那些追求基金业绩的投资者。

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